海正藥業研究報告：經營效率+盈利能力持續改善，老牌藥企煥發新機.pdf

海正藥業研究報告：經營效率+盈利能力持續改善，老牌藥企煥發新機。經營效率持續改善，老牌藥企煥發新機：海正藥業是集“研產銷”為一體的綜合性 藥企，2019 年以來持續進行“瘦身優化+管理改革”戰略，經營效率持續提升，財 務指標不斷修復，此外期間還推出股權激勵計劃提高了公司整體經營動力。隨著 公司治理水平的改善，2020 年海正藥業扣非歸母凈利潤回正，2022 年實現扣非 歸母凈利潤 3.1 億元，23H1 公司銷售凈利率達 7.1%，達到新高，看好公司后續 盈利能力持續提升。

瀚暉制藥貢獻穩定現金流，多個大單品有望帶動業績增長：瀚暉制藥是國內唯一 成功的原研藥地產化案例，瀚暉制藥作為國內領先的 CSO 平臺，具有管線豐富+ 銷售能力突出（尤其在抗感染、心血管等領域）+產品力強的優勢，瀚暉制藥歸母 凈利潤連續多年高增長，從 2016 年的 3.5 億元增長到 2022 年的 8.4 億元 （CAGR:15.5%），目前相關產品集采已經落地，隨著新品逐漸上市放量未來瀚暉 制藥后續業績確定性較強。其中輝瑞原研藥產品力強市占率穩定，目前多達一、玫 滿、甲強龍等產品批次性地產化，未來有望貢獻穩定現金流。新品方面，自研降脂 產品海博麥布市場空間和格局良好，且進入醫保目錄未來放量可期，引進產品奧 馬環素、西格列他鈉、“三潤”系列等產品，依托公司原有 CSO 業務優勢有望實 現快速增長。

原料藥產能利用率開始爬坡，折舊攤銷有望改善，業務收入反彈可期：原料藥業 務是公司的傳統業務，戰略資源儲備豐富，擁有臺州、富陽、南通三大基地，品種 批文多樣，發酵類業務技術優勢明顯，22 年原料藥收入 11.5 億元。目前受限于原 料藥產能利用率較低，設備閑置折舊攤銷費用大，公司從海外、國內、CMO 三大 業務條線出發，積極拓寬公司業務。考慮到歐盟整改順利推進，海外客戶加速開 發，外部合作積極拓展，公司原料藥業務盈利情況有望得到改善。

新興業務——“海正動保+博銳生物”上市可期：（1）海正動保業務布局豬、反芻、 寵物、疫苗四大領域，現已發展成為國產寵物藥第一品牌，2022 年實現營收 4.2 億元、歸母凈利潤 0.5 億元。依托行業高景氣度，海樂妙成為首個銷售額突破 1 億 元的國產驅蟲藥，莫愛佳成為公司歷史上銷售最快破千萬的單品。（2）博銳生物聚 焦自免和腫瘤領域，截至目前已上市“六安”系列產品線且相關產品有望加速放 量，根據公司公告博銳生物投前估值約 130 億元（海正持股約 40.32%）。