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九典制藥研究報告：凝膠貼膏賦能發展，多點開花未來可期。“藥品制劑+原料藥+藥用輔料”一體化發展，公司業績高速增長。公司經過二十余載發展，打造了從高端原料藥到制劑、從中 藥提取到中成藥的有機產業鏈，2017年洛索洛芬鈉凝膠貼膏獲批 上市后快速放量，助力公司業績快速增長，2017-2023年，公司 歸母凈利潤CAGR約為32%。2023年公司歸母凈利潤為3.68億元 （同比+36.5%），2024年Q1公司歸母凈利潤為1.26億元（同比 +63.4%），繼續保持優秀表現。

洛索洛芬鈉凝膠貼膏短期格局良好，院內院外有望雙渠道放量。 ①競爭格局：根據現有政策文件，我們認為短期內洛索洛芬鈉凝 膠貼膏通過BE途徑獲批上市的難度較高，目前申報上市的競品 中僅北京泰德完成三期臨床試驗，未來2-3年公司產品仍有望保 持良好競爭格局。②集采下利于院內放量：公司產品已被多地納 入集采，多地價格降幅為25%，我們預計集采有望優化公司銷售 費用、助力產品入院放量。③院外市場有望成為新增長點：洛索 洛芬鈉凝膠貼膏23年院內銷售占比為94.16%，院外銷售占比為 5.84%；24年Q1院內銷售占比為82.34%，院外銷售占比為 17.66%，院外拓展成效顯現。23年公司洛索洛芬鈉凝膠貼膏實現 收入15.47億元（同比+18.7%），基于上述分析，我們預計24-26 年洛索洛芬鈉凝膠貼膏收入分別為15.84億元/18.23億元/21.51 億元，分別同比增長2.4%/15.0%/18.0%。

產品梯隊漸成，多點開花未來可期。①公司酮洛芬凝膠貼膏于23 年2月獲批上市，并于當年進入國家醫保目錄，目前國內酮洛芬 凝膠貼膏僅公司產品獲批上市，其24-26年有望快速上量。②公 司多個產品已申報生產：消炎鎮痛領域，公司于23年底對椒七 麝凝膠貼膏和吲哚美辛凝膠貼膏申報生產，其中椒七麝凝膠貼膏 為中藥1類創新藥，是公司又一潛力品種，根據公司投資者關系 管理信息，其有望于25年獲批上市。另外，公司于23年初對利 多卡因凝膠貼膏、利丙雙卡因乳膏申報生產。

發行可轉債，用于高端制劑研發產業園口服固體制劑項目。2023 年10月13日，公司發行可轉債3.6億元，用于高端制劑研發產 業園口服固體制劑項目，2024年6月7日調整后，轉股價格為 15.33元/股。