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東航物流研究報告：披堅執銳，把握跨境電商物流浪潮。跨境電商持續放量，為航空貨運帶來增量需求，或將推動供需結構改善。需 求端，我們測算大陸國際航線和香港機場貨郵吞吐量 2024E 增速為 11.0%， 其中大陸至歐美航線同增 12.3%。供給端，我們預計 24E 我國全貨機靜態 載運量增長 9.9%，不過全球范圍內全貨機增長預計較慢，僅為 1.4%，且我 們測算客機腹艙恢復對運力提升影響有限，使得 24E 供給同增 10.8%，小 于需求增速，為運價帶來支撐，且大陸至歐美航線或將迎來更大供需缺口。 同時我們認為歐美航線新增貨運時刻有限，對供給以及競爭格局難以造成明 顯沖擊，供需改善或將較大幅度利好我國三大航等存量航司。

公司運價彈性顯著，并向兩端延伸攫取產業鏈附加值

全貨機運價提升有望成為公司業績驅動重要因素。我們測算全貨機年均運價 變動 10%，對應 24E 凈利潤彈性為 24.8%（7.49 億），行業供需向好推動 運價提升，將為公司貢獻明顯利潤增量。同時跨境電商已成為航空貨運增長 重要來源，公司通過與跨境電商頭部企業的深度合作，有望向干線兩端延伸 服務，抓住跨境電商高速增長帶來的行業機遇，成為公司業績另一驅動，并 且近年綜合物流業務毛利率穩中有升。我們測算若公司跨境電商發貨量占比 達到 16%（行業水平），考慮可調節外采運力比例，則貢獻綜合物流毛利約 1.4-5.8 億（彈性為 13.5%-56.5%），相比 23E 整體毛利彈性為 3.1%-13.1%。