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興森科技研究報告：雄關(guān)漫道真如鐵，而今邁步從頭越。以PCB樣板為基石，全面布局高端精細(xì)線路制程。興森科技是國內(nèi)規(guī)模最大的印制電路板（PCB）樣板、小批量板制造商，先后自主投 資建設(shè)IC載板、半導(dǎo)體測試板等項目，當(dāng)下已成功完成從傳統(tǒng)PCB到高端半導(dǎo) 體精細(xì)化線路制程領(lǐng)域的延伸進(jìn)階，公司PCB業(yè)務(wù)收入不斷增長，從2010年的 7.92 億元，增長至2022年的40.30億元，年復(fù)合增長14.52%，隨著2016年IC載 板產(chǎn)能投產(chǎn)，半導(dǎo)體收入占比穩(wěn)步提升，2022年，半導(dǎo)體業(yè)務(wù)收入達(dá)到11.49億 元，占整體收入的21.46%。當(dāng)前，公司在PCB樣板、高階HDI板、類載板、IC 載板等領(lǐng)域均有產(chǎn)能擴(kuò)增，新的成長已蓄勢待發(fā)。

IC載板行業(yè)需求及競爭格局變遷：內(nèi)資初登舞臺

IC載板主要應(yīng)用于半導(dǎo)體封裝環(huán)節(jié)，其需求與半導(dǎo)體市場規(guī)模息息相關(guān)，自 2005 年以來，伴隨著全球信息技術(shù)的高速發(fā)展和智能終端的迭代升級，IC載板 出貨量基本保持逐年增長態(tài)勢，據(jù)Prismark統(tǒng)計，2022年，全球IC載板產(chǎn)值高 達(dá)174.15億美元。未來，AI與高速資料運算的需求的提升，有望帶動邏輯芯 片、以及相關(guān)2.5D/3D、HD-FO（High-density Fan-out）等先進(jìn)封裝的需求，將 對FCBGA封裝基板（高階覆晶球閘陣列載板、也稱ABF載板）市場規(guī)模形成 有力帶動。

半導(dǎo)體市場和產(chǎn)業(yè)的遷移、以及封裝工藝技術(shù)的升級迭代，是推動 IC載板市場 格局變化的核心因素，當(dāng)下我國在存儲芯片、射頻芯片、手機AP、CPU/GPU等 芯片應(yīng)用領(lǐng)域正加速追趕；上游先進(jìn)封裝領(lǐng)域與歐美企業(yè)有差距，但尚不算太 大。在此情況下，實現(xiàn) IC 載板等核心原材料的本土配套至關(guān)重要，但在我國本 土，真正內(nèi)資屬性具備載板量產(chǎn)能力的只有興森科技、珠海越亞和深南電路，初 登舞臺，要實現(xiàn)供應(yīng)鏈的國產(chǎn)配套仍任重道遠(yuǎn)。

第三次“再創(chuàng)業(yè)”：道阻且長，行則將至

若將公司成立以及2012年布局BT載板作為興森的前兩次創(chuàng)業(yè)，2021年開始布 局的ABF載板則可視為公司的第三次“再創(chuàng)業(yè)”。 對于堅持多年實現(xiàn)BT載板從 零到一，終見盈利希望的興森來說，在這一時點，敢于繼續(xù)向前更進(jìn)一步，投入 大幾十億邁進(jìn)高端ABF載板行業(yè)，是非常不容易的決定：在我國的ABF載板上 游，也即通訊、基站、伺服器、AI等芯片終端產(chǎn)業(yè)鏈還并不完備的基礎(chǔ)上，在 貿(mào)易戰(zhàn)的背景下，公司又要歷經(jīng)一輪新的、難度更高的“摸著石頭過河”。 ABF 載板建設(shè)后的客戶培育期，產(chǎn)線設(shè)備稼動率不滿時的人工成本、折舊攤銷、費用 開支對公司整體業(yè)績都會產(chǎn)生負(fù)面影響，公司當(dāng)下正積極引入新客戶，努力提升 產(chǎn)線稼動率與交付水平，隨著國內(nèi)核心客戶訂單逐步釋放， ABF載板業(yè)務(wù)將扭 轉(zhuǎn)成為公司進(jìn)一步成長的重要倚仗。