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源飛寵物研究報告：寵物用品及食品雙輪驅動，發力自主品牌。源飛寵物作為國內寵物牽引用具及寵物食品龍頭企業，具 備優質海外客戶資源與全球化產能優勢，同時積極開拓自主品 牌、打造第二增長曲線，公司23Q2迎來補庫存收入拐點，24 年發力自主品牌、收入和利潤共振。我們分析：1）公司股權激 勵目標要求未來3年收入CAGR24%，主要來自擴產貢獻，海 外食品及用品產能存在較大擴產空間。2）公司三大自主品牌通 過差異化定位搶占細分市場，我們測算未來3年有望做到3-5 億收入、并實現盈虧平衡。3）公司代理業務有望改善結構、實 現利潤率提升。

寵物行業：國內寵物食品高于海外增速、用品低于 海外增速，主要由于烘焙糧的差異化消費習慣

根據歐睿數據，中國寵物用品市場規模從2018年的314.3億元 增長至2024年的372.3億元，CAGR為2.9%，增速低于全球 4.6%的增速，主要受國產品牌價格戰、狗消費增速放緩影響； 但其中寵物服飾（23%）和寵物玩具（22%）增速最快，主要 由于消費升級下多場景化驅動。根據中國寵物行業白皮書，中 國寵物食品行業規模則從2018年的891.6億元增長至2024年 的1585.1億元，CAGR為10.1%。國內寵物用品復合增速低于 海外、而寵物食品增速高于海外，我們分析主要由于國內寵物 食品品牌通過烘焙糧實現彎道超車。

2B業務：研發優勢+海外產能+優質客戶共筑壁壘

源飛寵物2B業務優勢在于：1）東南亞產能布局優勢，2）深度 綁定 Walmart、PetSmart等國際龍頭渠道，3）技術領先： 年開發新品8000+款，牽引繩SKU超10萬個。未來空間在 于：1）擴產；2）擴品類；3）商超和專業渠道新客戶開拓 及份額提升。

品牌業務：自建銷售渠道，推出自有品牌業務

源飛寵物自有品牌優勢在于：1）公司宣傳生鮮自然理 念，原材料和生產過程均在新疆，周期短保證原材料質量及 品控，傳奇精靈含肉量（94%鮮肉）在同類主食中較高；2） 以“雙重益生元呵護腸胃健康”為特點，對寵物腸道有所改 善；3）提出六邊形寵物養寵概念，更適合國內寵物需求。 4）源飛團隊深耕抖音渠道、彎道超車。匹卡噗主推的寵物零 食在抖音一度達到狗咬膠細分品類中的排名第一；未來三大 自有品牌有望快速增長帶動公司業績高增。根據蟬媽媽數 據，過去30天（6.28-7.27）匹卡噗（狗零食）/哈樂威（貓 砂）/傳奇精靈抖音銷售額分別為100-250w/58-86w/10-25w， 分別同比增長4000%-10000%/-/-。