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房地產(chǎn)行業(yè)開工專題報告：底部特征已顯，周期拐點可期。當前開工處于底部，統(tǒng)計局 6 月數(shù)據(jù)超預(yù)期。新開工從 2019 年的 22.7 億平下降至 7.4 億平，累計下降 67%， 是主要地產(chǎn)指標中相對歷史峰值降幅最大的指標。與海外對比，美國 1960-2024 年人均開工面積平均為 0.91 平 /人，日本 1968-1997 年（GDP 同比增長）平均為 1.02 平/人，我國 24 年人均開工降至 0.57 平/人，處于低位。 根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，25 年 6 月全國新開工面積單月同比-9.4%，降幅較 5 月收窄 10pct，表現(xiàn)超預(yù)期。

拿地決定開工，6-7 月非城投拿地面積同比轉(zhuǎn)正。由于城投拿地占比提升、城投開工率低等問題，行業(yè)拿地與開 工規(guī)模不匹配，剔除城投拿地，根據(jù)中指院，25 年 6 月非城投拿地面積同比+17%，25 年 7 月同比+5%，6-7 月合計同比+11%，這是在 24 年 3 月以來首次同比轉(zhuǎn)正。從季度趨勢來看，23Q2 之前，新開工同比滯后非城 投拿地約 1 個季度，此后基本同步，主要因為開發(fā)周期的縮短，企業(yè)平均拿地-上市時間，從 16-18 年的 16.9 個月，19-21 年降至 10.0 個月，22-24 降至 6.2 個月，后續(xù)開工表現(xiàn)需持續(xù)關(guān)注拿地端的變化。

頭部房企 1-7 月拿地面積增長 50%，核心城市市占率提升。根據(jù)公司經(jīng)營公告及中指院，14 家頭部房企 25 年 1-7 月拿地金額 4118 億元，同比+79%，拿地面積 1798 萬方，同比+50%，金額口徑的拿地力度 37%，同比上 升 19pct，24 年“924”新政后，企業(yè)拿地意愿明顯增強，14 家房企在核心 5 城（北上深杭成）的拿地市占率從 24 年的 45%上升至 25H1 的 57%，24 城整體市占率從 24 年的 29%上升至 25H1 的 45%。

企業(yè)加大拿地力度的原因。第一，新房價格趨穩(wěn)，根據(jù)統(tǒng)計局 70 大中城市房價環(huán)比，24M1-10 月平均環(huán)比為0.6%，24M11-25M6 平均月環(huán)比為-0.2%，降幅明顯收窄，項目銷售價格兌現(xiàn)度增強，盈利能力改善。第二， 開盤去化率回升，新項目流速更快。根據(jù)中指院，25 年 1-7 月，11 城純新盤去化率 65%，較 24 年提升 13pct， 基本回到 20-21 年水平，老盤去化率 48%，較 24 年提升 3pct，新盤老盤去化率剪刀差擴大至 17pct。第三， “好產(chǎn)品”有利于去化，也對老項目形成擠壓，為了應(yīng)對這一趨勢，企業(yè)需要持續(xù)不斷“換倉”。第四，企業(yè)在 手資源下降，24 年主流房企貨值覆蓋倍數(shù)平均為 2.4 年，部分企業(yè)為了維持規(guī)模或排名，存在補庫訴求。

非城投拿地轉(zhuǎn)正，上調(diào)全年開工預(yù)測。假設(shè) 25H2 新開工同比降幅，從 25H1 的-20%收窄至-5%，25 年新開工 面積為 6.4 億平米，同比-12.8%。新開工對于市場景氣度的變化較為敏感，后續(xù)走勢仍有不確定性，目前來看， 26 年新開工有概率同比正增長，具體幅度取決于銷售的表現(xiàn)（企業(yè)以銷定投）。