中國證券經紀及資產管理行業四季度前瞻，業績持續改善，但出現分化 （摘要）.pdf

中國證券經紀及資產管理行業四季度前瞻，業績持續改善，但出現分化 （摘要）。2025年四季度A股日均成交量為人民幣2.4萬億元，同比+18%/環比-2%，延續三季度 高位，交易量攀升推動交易傭金進一步提升，ETF占比從三季度的16%繼續增至 20%。同時，香港IPO項目儲備充足預計將支撐投行業務穩定發展?；?026年年初 以來再創新高的日均成交量以及我們策略團隊對中國資本市場全年的樂觀展望，我們 認為券商板塊四季度和2026年全年良好業績表現將延續。我們預計2025年四季度中金 公司和廣發證券的利潤同比增速分別為+19%和+48%，東方財富和恒生電子的利潤增 速分別為-10%和+29%。盡管近期科技行業波動較大、市場出現了一定的 回撤，但我們認為這不會對券商的業績造成負面影響。參照2025年4月經驗可知，市 場劇烈波動下投資者換手率增加有利于券商賺取交易傭金，當季業績仍有較好表現。 2026年以來的回撤小于去年那波，所以我們認為2026年一季度券商仍會交出不錯的業 績。我們預計三家傳統券商和東方財富2026年一季度平均收入和利潤將分別同比增長 26%和37%，并認為：

1. 傳統券商將繼續受益于日均成交量保持高位和IPO項目儲備充足的行業背景。但不 同券商出現業績分化的關鍵因素在于境內監管放松和境外業務占比提升帶來的杠 桿和凈資產回報率提升空間。我們看好中金公司，其國際業務占比顯著高于其他 券商，且預期并購的完成將帶來更多的資本金和額外的杠桿提升空間。此外，廣 發證券再融資后將重點發展國際業務，有望提高整體凈資產回報率，且其旗下的 易方達基金和廣發基金將繼續受益于ETF的大幅增長。

2. 基金降費政策第三階段的實施將對東方財富代銷業務產生負面影響，減弱其代銷 主動型管理基金的競爭優勢，并使其代銷收入結構性承壓，尤其是基于資產管理 規模的費率將進一步壓降。疊加2024年四季度的高基數影響，我們預計其2025年 四季度收入和利潤將同比下降。

3. 恒生電子2025年四季度業績預報顯示收入不及預期，短期內利潤增長仍主要來自 投資收益而非核心業務。但我們相信疊加資本市場改善的滯后效應、以及信創 （信息技術應用創新）的加速落地，恒生電子業績有望在2026-27年改善，我們對 其2026/27年凈利潤增速的預測比萬得市場預測高出14%/17%。