江淮汽車公司研究報告：看好尊界品牌銷量及盈利彈性釋放.pdf

江淮汽車公司研究報告：看好尊界品牌銷量及盈利彈性釋放。江淮汽車：銷量以輕卡及乘用車為主，尊界品牌推出前由境外業(yè)務(wù)貢獻主要毛利，2024、2025 年大眾安徽拖累盈利。1）銷量方面：公司汽車銷量以輕卡及乘用車為主（2025 年公司實現(xiàn)汽車銷量 38.4 萬輛，其中輕卡占比47%，乘用車占比39%），且出口銷量占比呈提升趨勢（由 2016 年的 9%提升至2025 年的58%）。2025年尊界逐步放量，2025 年批發(fā)銷量為 1.4 萬輛，占整體銷量的4%。2）盈利方面：①尊界品牌上市前由境外業(yè)務(wù)貢獻主要毛利，2023~2025H1 境外銷售毛利率普遍位于15%+，而境內(nèi)銷售毛利率僅約 1.5%~4.5%。2024~2025H1 境外主營業(yè)務(wù)收入占比均突破 55%，毛利潤占比突破 92%。伴隨高端品牌尊界推出，我們預(yù)計尊界品牌或?qū)⒇暙I較大收入及盈利。②投資損益：2024、2025 年大眾安徽投資虧損均錄得10億元以上。2026 年伴隨多款新車陸續(xù)推出，大眾安徽投資虧損有望收窄。③綜合看，2025 年公司歸母凈虧損 17.0 億元，扣除合聯(lián)營企業(yè)投資虧損后，2025年公司歸母凈虧損約 8.7 億元。

尊界銷量：最高年銷量或可往 10~15 萬輛甚至更高水平展望。尊界定位高端豪華市場，根據(jù)交強險，2025年TP價格60+萬元的車型銷量超23萬輛，且由外資主導(dǎo)（2025年奔馳、寶馬、路虎、保時捷份額分別為 24%、18%、17%、14%，CR4為73%，市場集中度較高）。此外，2022~2025 年該市場份額第一的奔馳上險量分別為12.5/12.3/9.8/5.6 萬輛，尊界品牌 60 萬元+的車型若覆蓋較為全面，參考奔馳，尊界年銷量最高或可往 10 萬輛以上展望，并且考慮到尊界品牌部分車型價格或有可能下放至 60 萬元以下，因此銷售空間或更大。尊界系列預(yù)計將覆蓋轎車、SUV和MPV等車種：1）轎車：首款車型尊界 S800 定位超豪華偏行政級的大型新能源轎車，憑借黑科技&強智能化等科技豪華屬性+華為品牌力加持，2025 年12月上險量突破4千輛，且 2026 年公司還預(yù)計將推出 S800 高定版，我們預(yù)計S800+S800高定版月銷量有望達(dá) 2~2.5 千輛；2）MPV：2026 年公司預(yù)計推出MPV長軸版及標(biāo)軸版。①2022~2025 年 60+萬元 MPV 市場年度上險量規(guī)模在2~3 萬輛間，且該市場上險量主要由埃爾法主導(dǎo)（2022~2025 年其月均上險量分別為1.7/1.6/1.4/1.2千輛），我們預(yù)計尊界 MPV 長軸版月銷量有望向 1.5~2 千輛展望；②MPV標(biāo)軸版價格有望下探至 60 萬元以下，考慮到 2025 年 TP 價格 45 萬元以上的理想MEGA、極氪009月度銷量最高均突破 3 千輛，并且若價格下探較多，或還能與2025年TP價格35萬元左右的騰勢 D9、嵐圖夢想家等高銷量車型搶奪份額（2025 年月均上險量分別為 7.5/5.8 千輛），因此我們預(yù)計標(biāo)軸版 MPV 月銷量或有望向3~5千輛展望。3）SUV：2025 年 60+萬元 SUV 市場年度銷售規(guī)模為13.4 萬輛，并且城市/硬派SUV中銷量表現(xiàn)較好的車型月上險量最高分別達(dá) 1.8 千輛（寶馬X5）、1.9千輛（路虎攬勝），我們預(yù)計尊界 SUV 憑借科技豪華等競爭力，單款SUV車型月銷量有望達(dá)1.5~2 千輛。并且，考慮到 60 萬元+SUV 中強勢品牌2022~2025年年銷量位于2.8~10.2 萬輛之間，我們預(yù)計尊界 SUV 系列銷量或仍有提升空間。綜上，我們預(yù)計尊界品牌最高年銷量或可往 10~15 萬輛甚至更高水平展望。