晨光股份（603899）研究報告：一體兩翼，世界級晨光.pdf

晨光股份（603899）研究報告：一體兩翼，世界級晨光。一體兩翼，邁向“世界級晨光”。晨光文具成立于 2008 年，2012 年成立科 力普，同年推出晨光生活館升級門店，2016 年推出九木雜物社探索精品 文創。公司不斷拓展新業務模式，通過高端化、線上提升等戰略舉措，數 字化、MBS、兼并購等戰略支撐，實現“讓學習和工作更快樂更高效”的使 命，向“世界級晨光”邁進。2015-2021 年收入從 37.49 億元提升至 176.07 億元，CAGR 為 29.40%；歸母凈利潤從 4.23 億元提升至 15.18 億元， CAGR 為 25.72%，業績穩健成長，ROE 穩定超 20%。

傳統零售：渠道壁壘深厚，產品優化升級，品牌優勢顯著。對比日本，我 國文具行業起步晚，產品研發仍存差距；現階段消費群體數量見頂回落， 行業成長驅動力由量增轉為價升，單價、人均消費仍有較大提升空間。此 外，消費升級促進行業加速出清，2011-2020 年 CR5 從 24.8%提高到 38.3%，晨光市占率達 23.1%，遠高于得力（7.3%）、愛好（2.8%）、 真彩（2.7%）。對標海外，2020 年日本、美國書寫文具市場 CR5 分別達 58.3%和 51.0%，我國市場集中度仍存較大提升空間；且晨光聚焦產品研 發，突圍中高端市場。2015-2021 年傳統零售收入從 34.65 億元提升至 87.88 億元，CAGR 為 16.78%；凈利潤從 4.24 億元提升至 12.97 億元， CAGR 為 20.51%。根據我們測算，預計傳統業務收入空間為 265 億元， 仍有 2 倍以上提升空間，凈利率假設提升至 25%，凈利潤達 66 億元。

渠道：卡位有限校邊店資源，建立品牌護城河。據招股書顯示晨光在校邊 店覆蓋率超 80%，渠道管理細致，奠定國內領先地位。目前晨光線下聚焦 完美門店，推進單店質量提升、連鎖加盟升級和配送中心優化升級，建立 晨光聯盟 App 提升業務數字化水平，擴大市場份額；線上注重增長質量， 加強配套專供產品落地，優化直營業務&推進線上分銷。此外，晨光積極 探索海外市場，加速國際化布局，因地制宜，產品遠銷 50 多個國家和地 區。

產品：性價比為王，文創轉型迫在眉睫。晨光自主研發能力突出，突破國 外技術封鎖實現自主可控，每年推出上千款新品，產品設計頻獲國際大獎， 高性價比產品奠定晨光領導地位。此外，公司以頭部明星單品、核心爆款 產品為主提升單品貢獻，配合成熟的系列化產品及潮流文具（如盲盒、IP、 季節限定等），突圍文具中高價格帶。

科力普：搶灘萬億藍海，辦公直銷崛起。辦公物資/MRO 市場規模已超萬 億，滲透率均不足 5%，三方勢力八大品牌競逐市場；科力普一站式滿足 客戶需求，SKU 超百萬，通過扁平化供應鏈為客戶持續提供高性價比采購 解決方案，并提供個性化增值服務。公司深化全國供應鏈，服務能力明顯 提升。1）倉庫布局全國化&智能化、自建配送隊伍提供響應效率；2）多 地新設子公司、招納落地服務商提高本地化服務能力。2013-2021 年收入 從 1.07 億元提升至 77.66 億元，CAGR 為 80.12%，凈利率穩步上行。