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永輝超市研究報告：紫氣東來，煥發新生。區別于市場：我們認為中國的線下零售處于轉型升級的大趨勢下，服務消費的 重要程度大于商品消費，線下的體驗升級和復購成為核心競爭力。永輝作為中 國超市改革先鋒，歷史上多次模式創新積累了豐富的零售經驗和扎實的供應鏈 能力，本次胖東來改造勢能向上，持續性超預期，預計業績有望迎來拐點。

超市龍頭韌性充足，名創入主強化賦能。永輝超市成立于2001年，是中國大陸 首批將新鮮的農產品引入現代超市流通的企業， 2023年逐漸邁入業績復蘇期。 2024年9月名創擬入股永輝成為第一大股東，實現協同作用。公司的核心壁 壘在于其供應鏈能力，2023年生鮮銷售額占比為42.04%，居行業首位。

多次改革引領行業，公司的競爭優勢不斷磨礪。永輝早年成功打造紅標和綠標 店模式，奠定了生鮮品類作為核心業務的基礎。2013年后，線上化滲透趨勢 下，永輝積極響應科技變革和消費者行為的演進，主動擁抱數字化轉型，先后創 立線上平臺“永輝微店”、“永輝生活”，邁出線上線下一體化的步伐，到家業務不 斷成熟，2024H1線上業務占比達到20.8%。2016年后新零售模式興起，公司多 次進行模式創新，包括超級物種、永輝mini、永輝倉儲會員店等模式。

我們認為永輝20多年來最重要的沉淀在于管理能力的提升和供應鏈的不斷強化。上市后首兩屆董事會期間完成了門店標準化SOP的建立，以及職業經理人 的引入。第三屆董事會后引入牛奶國際、京東、騰訊等戰略投資者，啟用輪值董 事長等創新制度。前端進行合伙人制度改革，后端組織架構扁平化的一體化，回 歸主業云超，驅動永輝實現擴張和盈利能力共振的階段。

胖東來調改恰逢其時，超市龍頭有望重新起航。2024年5月，胖東來啟動對永 輝超市的幫扶調改計劃。首批調改選擇了兩家門店：鄭州信萬廣場店和新鄉寶龍 廣場店。此后永輝超市“學習胖東來”的自主調改模式正在全國范圍內快速推廣。 無論是幫扶店還是調改店，調改后日銷均取得明顯提升。我們認為此輪調改超 預期的點在于客流高增的延續性趨勢，說明胖改店具備讓周邊客群持續體驗和 復購的能力。背后的邏輯除了胖東來的流量賦能外，更在于增量客群中年輕人 占比提升，整體的商品和服務體驗更好。員工工資提升加強供給端競爭力。