優然牧業研究報告：原奶周期即將反轉，牧業龍頭冬去春來.pdf

優然牧業研究報告：原奶周期即將反轉，牧業龍頭冬去春來。原奶行業特點：1）周期性較強：近年來，原奶價格波動通常五年左右一個周期。周期性主要受兩方面因素影響：首先， 供給具有剛性，一旦生產短缺，恢復起來需要2年以上的時間。其次，消費需求穩增。供給剛性主要由兩方面因素決定： a.生物資產特點。奶牛這一生物資產生產周期較長，從補欄到原奶產出需要至少24個月；b.生產區域比較集中，難以擴 張。奶牛喜涼怕熱，生產性能受溫度影響較大，全球公認的“黃金奶源帶”在我國僅占國土面積的15%。2）較高的資本 壁壘，目前投資新建奶牛場的投資額度較大，私人資本占比較小。3）下游客戶穩定性較強，由于食品安全特殊性要求， 大型乳企對原奶質量要求非常高，新建牧場短時間內很難進入其供應鏈。

優然牧業為國內奶牛養殖第一龍頭，集規模、成本和客戶優勢為一體。1）優然牧業是國內最大原奶供應商，產能規模 位居全國第一。現擁有96座牧場、管理飼養近60萬頭奶牛，原奶產量占全國的9.7%。2）產業鏈覆蓋奶牛育種、飼料、 養殖，規模效應顯著，奶牛單產達到12.6噸，原奶飼料成本2.17元/公斤。3）手握優質客戶，優勢明顯。伊利集團既是 其最大的股東又是其最大的客戶，公司2023年向伊利集團銷售原奶達124.5億，產銷率接近100%，且銷售價格高出社會平均價格約20%。

原奶行業產能去化加速中，價格周期反轉在即。1）原奶價格周期形成的機制，原奶價格周期由牧業供給的超額擴張或 收縮（決定價格幅度）與奶牛繁殖泌乳時滯（決定時間長度）共同作用形成，價格周期時長可達54-78個月。2）本輪原 奶價格周期自2021年年中的最高點開始下跌，至今已連續下跌42個月。3）低迷的原奶價格已經使得全行業虧損兩年， 成母牛產能去化明顯，社會化牧場經過兩年的去化，數量已減少15%。4）2025年上半年原奶價格仍在低位運行，產能將 持續去化，預計2025年下半年原奶行業達到供需平衡，原奶價格周期出現反轉。