全球造船行業(yè)分析：處于長(zhǎng)期持續(xù)的上行周期，將經(jīng)歷兩個(gè)階段（摘要）.pdf

全球造船行業(yè)分析：處于長(zhǎng)期持續(xù)的上行周期，將經(jīng)歷兩個(gè)階段（摘要）。到2025年，全球造船業(yè)已經(jīng)歷了持續(xù)四年的訂單大幅增長(zhǎng)期。當(dāng)前市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)的是，在 供過(guò)于求和關(guān)稅面臨不確定性之際，集裝箱航運(yùn)公司的盈利能力下降，從而可能導(dǎo)致 船舶訂單量逐漸回落。我們認(rèn)為，脫碳和老舊船隊(duì)更新?lián)Q代將是本輪上行周期的主要 驅(qū)動(dòng)力，我們預(yù)計(jì)本輪周期將持續(xù)到2032年，有限的產(chǎn)能擴(kuò)張將為新造船舶的價(jià)格提 供支撐。我們對(duì)三個(gè)主要爭(zhēng)論點(diǎn)的解析如下：

我們?nèi)绾晤A(yù)測(cè)新訂單和訂單量的回升？我們的經(jīng)濟(jì)分析表明，到2035年傳統(tǒng)燃料 船舶的成本（包括碳排放罰款）可能高于綠色船舶，我們基于溫室氣體排放目標(biāo) 假設(shè)，屆時(shí)40-50%的船隊(duì)將由綠色船舶組成；我們的分析顯示，到2029年 41%/23%的油輪/散貨船船齡將超過(guò)20年，而現(xiàn)有訂單金額中這兩種船型的比例 為15%/11%，意味著將從2029年開(kāi)始更新?lián)Q代。因此，我們預(yù)計(jì)新船訂單將從 2029年開(kāi)始大幅回升，此后十年訂單覆蓋年數(shù)將保持在2.5年以上，而上輪上升周 期中訂單覆蓋年數(shù)維持2.5年以上的時(shí)間只有5年（2006-2010年）。

中國(guó)船舶制造商的市場(chǎng)份額是否會(huì)結(jié)構(gòu)性流失？考慮到美國(guó)對(duì)中國(guó)制造的船舶征 收更高的港口費(fèi)用，市場(chǎng)認(rèn)為中國(guó)船舶制造商可能會(huì)失去市場(chǎng)份額，但我們認(rèn)為 影響有限，因?yàn)榉侵袊?guó)航運(yùn)運(yùn)營(yíng)商可以靈活地將中國(guó)制造的船舶重新部署到美國(guó) 以外地區(qū)。我們認(rèn)為中國(guó)造船企業(yè)2025年市場(chǎng)份額流失的原因是產(chǎn)能趨緊，2025 年中國(guó)的訂單覆蓋年數(shù)保持在3.6-3.7年（而韓國(guó)則有所縮短）即體現(xiàn)出這一點(diǎn)。 我們認(rèn)為，中國(guó)的產(chǎn)能擴(kuò)張和具有競(jìng)爭(zhēng)力的定價(jià)應(yīng)有助于市場(chǎng)份額從2026年開(kāi)始 收復(fù)失地。我們看好中國(guó)造船企業(yè)揚(yáng)子江船業(yè)，預(yù)計(jì)其市 場(chǎng)份額將上升。

有哪些股價(jià)驅(qū)動(dòng)因素？從歷史上看，股價(jià)主要受在手訂單的驅(qū)動(dòng)，但也受盈利好 于預(yù)期的驅(qū)動(dòng)，因?yàn)橛唵螞Q定收入，而盈利取決于成本/效率，尤其是在目前訂單 受到產(chǎn)能限制的情況下。因此，我們認(rèn)為當(dāng)前訂單情況并未合理反映出長(zhǎng)期價(jià) 值，并預(yù)計(jì)高價(jià)訂單和較低鋼價(jià)將帶動(dòng)盈利表現(xiàn)出色，從而推動(dòng)股價(jià)。鑒于估值 具吸引力（例如揚(yáng)子江船業(yè)2026年預(yù)期市凈率為1.6倍，凈資產(chǎn)回報(bào)率為30%，股 息收益率為7%），我們認(rèn)為當(dāng)前是良好的買(mǎi)入點(diǎn)。