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石油石化行業大煉化系列一：聚酯鏈景氣向上！引言：歐洲化工企業在高企的能源成本與環保合規成本的擠壓 下，產能正在加速收縮，而中國企業正在憑借超級工廠的成本優 勢，加速搶占市場份額，全球化工行業“東升西落”的態勢日益 清晰。我國民營大煉化具備顯著的規模效應，同時上下游配套齊 全，資產具備全球競爭力。站在當前時點，“PX-PTA-滌綸長絲” 產業鏈在供需格局改善的預期下有望率先展現彈性。

PX：產量增幅有限，供需或仍偏緊

存量負荷提升空間或極為有限。PX 自 2024 年以來已連續兩年無新增 產能，供應增量主要來源于存量技改及短流程提負。這一策略在 2024 年效果較為顯著，調油邏輯走弱下煉廠開始"減油增芳烴"，PX 在當 年國內無新增產能的情況下，2024 年全年產量同比+12%。而進入 2025 年，盡管 MX 的供應仍在增加（產量同比+13%），PX 的產量增速卻大 幅放緩（產量同比+1%），或側面說明 PX 產能負荷已接近天花板，再 提升的空間較為有限。 2026 年 PX 供需格局或仍偏緊。供給方面，2026 年 PX 新增投產規劃 仍較少，僅華錦阿美一套裝置（200 萬噸）預計四季度投產，前三季 度仍為 PX 產能投放的真空期。疊加存量負荷提升空間十分有限，預 計在今年新產能投放前 PX 供應將保持相對剛性。我們預計 2026 年 PX 產量增速+1%。需求方面，PX 直接下游結構較為單一，主要用于生 產 PTA（消費占比 97%）。盡管 2026 年國內無新增 PTA 產能規劃，但 其下游聚酯行業仍有 336 萬噸的投產規劃，疊加印度 BIS 認證政策 取消有望提振 PTA 出口需求，預計 2026 年 PTA 整體消費增速+5%。向 上傳導至 PX，我們預計 2026 年 PX 消費增速也將保持在+5%左右的水 平。

PTA：產能周期拐點，格局預期改善

2026 年 PTA 格局改善已具備較強確定性。供給方面，伴隨 2025 年虹 港石化三期、三房巷三期、新鳳鳴四期等三套裝置投產完畢，PTA 行 業正式結束本輪高速擴能周期，后續投產節奏將顯著放緩，其中 2026 年預計全年無新增產能落地。結合歷史行業開工水平及下游消費增速 匹配情況，我們預計 2026 年 PTA 產量增速+5%。需求方面，下游聚酯 行業約 336 萬噸的新增投產將對 PTA 需求產生拉動，同時印度 BIS 認 證取消的背景下出口也有望同比向上，我們預計 2026 年 PTA 消費增 速+5%。

交易節奏或仍需關注行業協同的進展。在 PTA 供需格局邊際改善的 過程中，企業“反內卷”的推進有望發揮積極作用。PTA 行業供給格 局高度集中（2025 年 CR6 約 75%），且產品隸屬大宗品，具備較好的 協同前提。近年伴隨國內產能的快速擴張，PTA 行業景氣整體走弱， 產品盈利空間大幅收窄，2025 年 PTA 平均價差僅 391 元/噸，同比18.7%，處于近十年最低位，多數企業陷入虧損狀態，盈利改善訴求 強烈。2025 年 9 月和 10 月，PTA 行業已先后就“反內卷”事宜展開 兩次商討，目前新鳳鳴、逸盛等企業已經率先減產或停產，釋放行業 自律的積極信號，不斷強化市場對 PTA 協同達成、盈利改善的信心。