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中銀航空租賃公司研究報告：租金上漲疊加降息，成長與股息雙擊。

背靠中國銀行，全球布局航空租賃

中銀航空租賃是全球領先的飛機經營性租賃公司，1993 年公司前身在新加坡創立，2006 年被 中國銀行收購全部股權，2016 年在香港聯交所 IPO，中國銀行依舊持有公司 70%的股權。 依賴于控股股東的信用背書和背景多元的高管團隊，中銀航空租賃在全球布局飛機租賃業務。

聚焦飛機經租，規模增速有所放緩

中銀航空租賃聚焦于飛機經營性租賃主業，通過購買和出售飛機的方式優化資產組合，并且參 考利率環境調整負債結構，穩定盈利，同時擴大資產和運營規模。雖然財務杠桿和經營杠桿很 高，但依賴約 35%的凈利率依然實現了約 15%的 ROE，長期財務表現穩健而高效。 受公共衛生問題、飛機延遲交付以及俄烏戰爭等多重負面因子影響，中銀航空租賃的成長速度 放緩。現金儲備創造歷史，估值持續回落，股息率吸引力提升。公司的資產負債率處于歷史最 低水平，具備加杠桿的能力，未來幾年多重因子共振，成長可能加速。

經營久期較長，宏觀風險影響經營

經營租賃合同通常在飛機交付前 18-36 個月簽訂，典型租約年期 12 年，普遍采用固定租金費 用的形式，承租方在租賃期滿前 6 至 12 個月選擇是否續租。在租賃期內任何時間，租賃公司 有權出售附有租約的飛機，但是無法主動調整租金費率。在全球航空公司面臨嚴峻的財務壓力 時，部分續租和交付飛機面臨脫租風險，存量飛機的租約也能重組降低租金。如 2012~2013 年 及 2020~2022 年，中銀航空租賃的飛機利用率和租金回收率下降拖累了整體經營。經營租賃 公司可以承擔小的周期波動，但是難逃大的宏觀風險，高杠桿經營必須規避極端風險。

美元降息長期受益，租金收益仍將上行

租賃收入和財務成本決定中銀航空租賃的盈利，租賃收入取決于資產規模及租金利率，財務成 本取決于杠桿水平及負債利率。過去幾年，受公共衛生問題、飛機延遲交付和俄烏戰爭等多重 因子拖累，成長放緩，盈利承壓。未來幾年，美元降息開啟，航空景氣上行，飛機供應缺口仍 在，中銀航空租賃依賴創紀錄的現金儲備，有望逐步實現規模和業績的加速增長。 為了匹配飛機租賃合同長久期的特征，中銀航空租賃主要通過固定利率的長期中期票據融資， 并通過利率掉期合約將部分銀行借款轉換為固定利率，無論是中期票據還是銀行借款都跟隨美 債收益率變動，因此債務成本滯后于美債收益率，而且公司依賴優秀的信用評級享有行業最低 的利差。在美元降息周期開啟之際，債務結構的調整在降低資金成本的同時也會放大利差。