雅迪控股（1585.HK）研究報告：格局初成，勝而后戰(zhàn).pdf

雅迪控股（1585.HK）研究報告：格局初成，勝而后戰(zhàn)。電動兩輪車當下國內替換+后續(xù)海外擴張釋放需求，而競爭格局清晰化正凸 顯出龍頭雅迪確定性，類家電黃金時代“勝而后戰(zhàn)”的龍頭布局正當其時。

新國標替代、出海油改電主導產業(yè)第一、第二增長曲線。1）中短期驅動： 新國標強制替換+新場景普及擴容。19 年起新國標在各省市漸次落地，拉動 超 2 億存量替代。按新國標替換、新增需求、自然更新拆分需求，新國標主 導下行業(yè)銷量近年峰值有望達 5200-5600 萬輛；日常通勤普及基礎上，即時 配送+共享電單車等新增場景各擴容 400-800 萬輛/年；由此保有量拉升 25 年 后早期大量入市產品進入自然更新期，遠端銷量較新國標前提升臺階。2）中 長期增量：東南亞油改電+歐美 E-Bike 需求下的國牌出口。東南亞及印度近 年油改電政策落地，2 億油摩進入電摩替換序列，政策及市場教育推進下區(qū) 域遠期電摩峰值有望達 4k-5k 萬輛；而歐美日 E-Bike 健身娛樂需求+政策補 貼助力，25 年預期銷量合計 800 萬輛，龐大出口潛力打開中長期空間。

類家電產業(yè)屬性促成高度相似格局，兩輪車龍頭按圖索驥馬太已成。類比空 調，價值量、決策周期、價格敏感性乃至家庭配置、渠道結構等特征均高度 相似，導致兩輪車具備類家電的規(guī)模效應、品牌集中傾向、渠道強控以及制 造向上下游延展等屬性。當下兩輪車恰似空調大戰(zhàn)后格局，正如空調大戰(zhàn)品 牌數 400→30，兩輪車品牌數 600（2016）→50（2022），相似的連續(xù)價格 戰(zhàn)、原材料上漲、新國標產研篩選下，兩輪車近乎復制空調格局變化，而凸 顯寡頭的勝勢更好于空調當年，雅迪兩年市占率翻倍至 34%龍一確立。如同 歷史重演，產業(yè)鏈端龍頭規(guī)模效應凸顯，采購/生產成本優(yōu)勢、上下游話語權 日漸引領行業(yè)，消費端維持高市占率搶占消費心智，品牌溢價逐步推進龍頭 盈利能力恢復提漲，“勝而后戰(zhàn)”的馬太效應已見長坡厚雪。

公司前瞻擴產+渠道強控確立先手，進階產品深耕+海外戰(zhàn)略強化確定性。雅 迪 19 年新國標執(zhí)行前迅速前瞻擴產，至 21 年產能 1700 萬輛（較 19 年+950 萬輛），同期經銷商快速擴張，門店數 21 年更是增加 11000 家達到 28000 家 主占市場，需求紅利+擴產前瞻+渠道強控，鑄就雅迪當下龍頭地位。進而雅 迪在內功上推出 VFLY 高端定位，產品拓展長續(xù)航+智能化，強化品牌優(yōu)勢、 打開溢價空間；在外功上搶先布局海外，越南設廠，海外門店超 12000 家， 且海外主打電摩/電輕摩（東南亞）、E-Bike/滑板車（歐美日），高端產品結構 提升公司盈利水平，結合全方位營銷宣傳，進一步強化既有龍頭確定性。