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天健集團研究報告：隨深城市更新三十余載，城中村改造或再拓發展。特區建工唯一上市子公司，深耕深圳城市建設，業務輻射全國多地。天健集 團由深圳國資控股，同時也是特區建工集團的唯一上市子公司。公司主要經 營領域包括城市建設、綜合開發和城市服務，市政工程及地產開發業務歷經 30 余年的發展，全程參與了深圳城市建設與發展，現立足深圳輻射多個高 能級城市。特區建工集團承擔深圳市國資建工資源整合、建工產業投資于經 營、產業空間服務保障等平臺功能，天健集團核心團隊與特區建工高層有所 重疊，有望依靠股東平臺優勢提高業務協調性。

綜合開發業務逆勢增長，城市建設業務訂單持續高升，城市服務業務多元 發展。1）2023 年前三季度全國商品房銷售額同比小幅下滑的情況下，公司 銷售額逆勢大幅增長，同比+71.6%，我們預測公司未售貨值約 400 億元， 且項目優質區位可保證去化；2）深圳市屬規模最大的全產業鏈建筑施工企 業，2018-2023Q3 板塊營業收入年均增長率為 29.8%；3）深圳最早的路橋專 業養護單位之一，深圳道、橋、隧養護市場占有率超過 40%，也是深圳市首 家專門致力于棚戶區改造的公司，物業服務范圍覆蓋全國 34 個城市。

城中村改造持續獲得中央高度重視，深圳城改或將拉動 2149 萬㎡商品住宅 銷售面積。2023 年 7 月 21 日，國務院常務會審議通過《關于在超大特大城 市積極穩步推進城中村改造的指導意見》，中央層面持續提及城中村改造的 重要性。我們在保守假設下本輪城中村改造拆建比為 2.0，拆除新建比例為 20%，改造比例為 80%等假設下，最終測算保守假設下深圳城中村改造拉動 投資規模約 9117 億元，拉動商品住宅銷售面積 2149 萬㎡。

天健集團城市更新經驗豐富，棚改協議拿地獲取優質項目。公司目前棚改 經驗的體現有：1）優質項目天健天驕為原天健工業園舊改轉變；2）成功解 決“中國棚改第一難”的羅湖“二線插花地”項目；3）寶安碧海花園棚改 項目為公司首次作為棚改實施主體。公司通過棚改、城市更新等協議獲得優 質項目儲備，業務布局較早且經驗豐富，作為深圳國資控股的城市更新上市 企業，有望受益于城中村改造持續獲得優質地段項目。

營收高速增長，利潤率存在改善空間，融資渠道暢通。1）公司近年來營收 高速增長，2017-2022 年營業收入 CAGR31.4%，地產開發業務 2023H1 實現 收入 68.0 億元，同比+79.4%，工程施工業務 2023H1 實現收入 62.2 億元， 同比+34.8%；2）2017-2022 年公司毛利潤長期維持高于 10%的同比增速， 2023H1 同比-20.4%，但公司后續仍處儲備有碧海花園、南嶺村等優質舊改 項目資源；3）截止 2023Q3，公司僅剔預負債率 73.6%觸及紅線，資本市場 融資渠道暢通，連續多年成功發行信用債且融資成本位于行業中位數。