農夫山泉研究報告：如何看待農夫中長期成長空間？.pdf

農夫山泉研究報告：如何看待農夫中長期成長空間？1）綠水短期對毛利率產生沖擊，中長期預計隨著人均飲用量增長、 天然水+純凈水組合拳將穩步提升市場份額。我們粗略估算綠水毛 利率較紅水低 10pct，預計占比提升至 50%對毛利率影響約為 5pct。展望后續，我們認為紅水具備天然水占位優勢，且公司在水 源地、渠道、品牌等方面形成較強壁壘，低基數下有望企穩修復。 綠水促銷活動仍將持續一段時間，競爭對手出于對利潤率的訴求， 大概率不會掀起惡性價格戰，公司仍將在需求疲軟背景下獲取相 對優勢。長期來看，我國包裝水人均飲用量對標美國/韓國仍有翻 倍空間，包裝水行業仍將穩健擴容，公司有望持續提升市占率。

2）無糖茶中長期滲透率有望提升至 50%-60%，持續看好東方樹葉 翻倍增長。隨著消費者健康意識提升、代糖飲料前期鋪墊和培育， 近年來我國無糖茶滲透率快速提升。據我們測算 2023 年達到 20%， 但相較于韓國、日本等飲茶習慣相近市場，仍有 4 倍以上擴容空 間。東方樹葉有望憑借較早的品牌宣導和消費者教育，同時借助現 有的渠道網絡資源快速鋪市。結合現存競品在產品、渠道方面的掣 肘因素顯著，我們預計東方樹葉將持續享受行業擴容紅利。

3）抓住細分賽道差異化機會，有望借助平臺優勢繼續跑出第三個 大單品。目前公司在運動、果汁飲料兩大品類具備規模性產品，這 兩個賽道存在集中度較低、品類空間有待打開的特征。我們認為， 隨著公司在新品洞察、供應鏈建設、渠道擴張和下沉等經驗積累， 其他品類如運動飲料、即飲咖啡有望把握下一個風口。