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玖龍紙業研究報告：行業供需格局將迎來拐點，龍頭有望率先受益。深耕包裝紙行業二十載，玖龍龍頭地位穩固。據Wind，公司經營穩健， FY23首次出現虧損，但FY24觸底反彈，利潤端已經開始逐步復蘇。

箱板瓦楞紙行業前期供需錯配，當前有望迎來拐點。據中國造紙協會， 23年箱板、瓦楞紙消費量分別達3418、3010萬噸，18-23年CAGR 為7.83%、8.14%，占造紙總消費量的25.96%、24.85%。箱板瓦楞紙 需求受下游消費影響較為明顯，23年以來下游消費疲軟，紙價壓力明顯。 預計隨著我國刺激消費政策不斷出臺，有望拉動25年箱板瓦楞紙需求 量持續增長。從供給端來看，23年我國發布零關稅政策，導致箱板紙瓦 楞紙進口量大幅增加，對供給端造成較大沖擊。當前經過近兩年的消化， 進口沖擊邊際減弱，且25年頭部企業國內新增箱板紙瓦楞紙產能放緩， 展望后續，預計需求修復、供給端壓力減小，紙價拐點有望快速來臨。

漿、紙產能全面布局，龍頭韌性凸顯。據中研網顯示，22年玖龍于箱 板、瓦楞紙行業市占分別達23%及11%，皆處在第一名的位置，與小 企業拉開明顯差距。公司較早地開始上游木漿、纖維及再生漿的布局， 率先實現漿紙一體化，以應對原料價格波動。此外，造紙行業為重資本 開支的行業，公司資本開支高點在2023年， 24年資本開支下行且預 計25年不再邊際提升，當前資本開支高峰已過，有望助力公司率先改 善經營質量，體現出較強的龍頭穩定性。