赤峰黃金研究報(bào)告：高成長(zhǎng)國(guó)際化黃金礦企，降本+增效下高彈性業(yè)績(jī)釋放可期.pdf

赤峰黃金研究報(bào)告：高成長(zhǎng)國(guó)際化黃金礦企，降本+增效下高彈性業(yè)績(jī)釋放可期。赤峰黃金為我國(guó)少數(shù)具備高成長(zhǎng)+國(guó)際化等多重屬性的黃金礦業(yè)上市公司。公司主營(yíng)黃金、有色金屬采選業(yè)務(wù)，資源涉及中國(guó)、東南亞（老撾）和西非（加納）三大區(qū)域7個(gè)礦業(yè)開發(fā)項(xiàng)目，國(guó)際化程度較高。公司產(chǎn)品秉承“以金為主”戰(zhàn)略，涉及合質(zhì)金、金精粉等多個(gè)品類，2018、2022 年先后收購(gòu)海外金礦，產(chǎn)量進(jìn)入快速爬坡期，至2023年黃金產(chǎn)量達(dá)到 14.35 噸。

高速度+高質(zhì)量發(fā)展齊頭并進(jìn)，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)入快車道。根據(jù)公司業(yè)績(jī)預(yù)增預(yù)告，2024年度實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)16.7 億元到17.4億元，同比增加 92.79%到 100.87%。其中，礦產(chǎn)金為公司營(yíng)收（2024H1 占比89.56%）和毛利潤(rùn)（占比 96.09%）主要來(lái)源。與此同時(shí)，公司提質(zhì)增效持續(xù)推進(jìn)，2024年前三季度三項(xiàng)（銷售、財(cái)務(wù)、管理）費(fèi)用占營(yíng)收比重為 7.18%，較2023 年下降2.42個(gè)百分點(diǎn)。

“降息交易”+“特朗普 2.0”雙主線持續(xù)催化，金價(jià)上行動(dòng)能充足。美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行從趨勢(shì)上看持續(xù)放緩，但細(xì)分部門仍存在較強(qiáng)韌性。美聯(lián)儲(chǔ)本輪降息周期的時(shí)間或被就業(yè)韌性和通脹擾動(dòng)拉長(zhǎng)，但仍具備較大政策空間，增加了黃金的做多窗口期。特朗普2.0 的競(jìng)選承諾或進(jìn)一步導(dǎo)致美元信用降低和通脹上行，若競(jìng)選承諾全部?jī)冬F(xiàn)，或?qū)⒔饍r(jià)推向新高。同時(shí)，保護(hù)主義+大國(guó)博弈背景下，央行增儲(chǔ)將對(duì)金價(jià)形成強(qiáng)有力底部支撐。

高黃金含量+高業(yè)績(jī)彈性，內(nèi)生+外延并行推進(jìn)，公司有望持續(xù)實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。受益于金價(jià)上行，橫向?qū)Ρ裙居腥齻€(gè)主要優(yōu)勢(shì)。1）全球來(lái)看，公司盈利能力顯著高于行業(yè)平均水平：公司以美元計(jì)量的黃金全維持成本在全球行業(yè)處于第一四分位數(shù)。2）國(guó)內(nèi)來(lái)看，公司黃金業(yè)務(wù)毛利占比較高：赤峰黃金的礦產(chǎn)金毛利占比（96.09%）顯著高于其他公司。3）成本測(cè)算下公司黃金業(yè)績(jī)彈性居于國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)：金價(jià)（637.85元/克，25 年 1 月 21 日）上漲 1%將對(duì)應(yīng)公司歸母凈利潤(rùn)增量0.32 億元（以24H1公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量和歸母凈利潤(rùn)為基準(zhǔn)），業(yè)績(jī)彈性達(dá)到 4.57 倍。內(nèi)生+外延并行推進(jìn)，驅(qū)動(dòng)公司產(chǎn)量穩(wěn)步增長(zhǎng)。內(nèi)生方面，公司所屬礦山重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)展順利。公司預(yù)計(jì) 2024 年底五龍金礦年選礦產(chǎn)能提升至約70 萬(wàn)噸；2025年底吉隆金礦開采能力提升至約 30 萬(wàn)噸；2025 年塞班金銅稀土礦的年地下開采產(chǎn)能將增至80.6萬(wàn)噸；2028 年瓦薩金礦年選礦量增至約 330 萬(wàn)噸。外延方面，公司已于2024年遞交在香港聯(lián)交所主板掛牌上市的申請(qǐng)，我們認(rèn)為，H 股融資有助于改善公司收并購(gòu)現(xiàn)金儲(chǔ)備，進(jìn)一步擴(kuò)大業(yè)務(wù)版圖。

控費(fèi)降本持續(xù)推進(jìn)，文化建設(shè)+股權(quán)激勵(lì)雙措并舉，利潤(rùn)空間增厚可期。公司持續(xù)嚴(yán)格控制資本開支，優(yōu)化生產(chǎn)流程，降低采購(gòu)成本。針對(duì)成本較高的境外礦山，兩大金礦通過(guò)技改、引入第三方承包商等方式持續(xù)提升工程效率與選礦回收率；通過(guò)集采、加強(qiáng)庫(kù)存管理、替代供應(yīng)商等方式實(shí)現(xiàn)成本壓縮。2023 年，公司以美元計(jì)量的黃金全維持成本降幅為 12.0%，同期，國(guó)際黃金生產(chǎn)商的平均全維持成本升幅為7.2%。王建華董事長(zhǎng)上任后在公司推動(dòng)踐行“共生共長(zhǎng)”的企業(yè)文化，先后推出兩期員工持股計(jì)劃，并于 2024 年 12 月公司公告了第三期員工持股計(jì)劃管理辦法及草案，充分調(diào)動(dòng)管理團(tuán)隊(duì)工作積極性。