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山推股份公司深度研究：“挖”出新天地，“推”向全世界。推土機龍頭企業(yè)，邁向智能化+高端化+全球化：1）公司自創(chuàng)立之初便承擔了中國大馬力推土機國產(chǎn)化的歷史使命，一舉改變了中國大馬力推土機全部依賴進口的局面，填補了國內(nèi)180馬力以上推土機的空白。2）公司從推土機起步，逐步成長為全球工程機械的領(lǐng)先企業(yè)，打造智能化、一體化、電動化的產(chǎn)品版圖。3）推土機和挖掘機是公司的主要營收貢獻，2025H1 兩者合計營收占比達到47.5%。

推土機β：行業(yè)格局穩(wěn)定，未來或?qū)⒅苯邮芤娴V企資本加大與基建加速：1）國內(nèi)外行業(yè)集中度均高：全球推土機行業(yè)集中度高，2024年 CR5 市占率達到 66%；國內(nèi)市場競爭格局呈現(xiàn)山推股份市占率穩(wěn)居行業(yè)龍頭的局面。2）東南亞的基建需求提升+非洲的礦業(yè)投資持續(xù)高景氣。3）據(jù) Equipment World，2021Q4-2025Q4二手推土機的平均價格中樞呈上漲趨勢。2025 年結(jié)束時，其價格仍保持在高位震蕩。我們認為推土機供需或存在結(jié)構(gòu)性失衡，供小于需帶動二手推土機價格中樞抬升。

公司推土機α：有望實現(xiàn)量價齊升邏輯：1）量：公司通常以銷定產(chǎn)，產(chǎn)能利用率仍有提升空間。從公司整體的海外營收占比來看，2025H1 非洲市場與亞太地區(qū)是公司的主要出口區(qū)域。根據(jù)我們推土機的行業(yè)分析，未來亞太地區(qū)有望隨著基建加速+非洲地區(qū)的礦企資本開支貢獻推土機的增量。2）價：公司推土機價格優(yōu)勢明顯，有望受益結(jié)構(gòu)性供需失衡漲價。一方面，公司推土機相較國內(nèi)推土機出口有溢價，相較海外品牌有較大的價差優(yōu)勢；另一方面，非洲地區(qū)礦企資本開支加大，我們分析國際龍頭卡特彼勒與小松尚未在非洲布局大馬力推土機產(chǎn)能。