白銀專題研究：從壟斷操縱到結構性短缺，白銀是否仍在等待東風？.pdf

白銀專題研究：從壟斷操縱到結構性短缺，白銀是否仍在等待東風？白銀屬性與歷史走勢：白銀兼具商品屬性與貨幣屬性，市場規模相對黃金較小，歷來是資金操縱與極端行情的“高發區”。 從1980年亨特兄弟的壟斷逼空，到2011年量化寬松下的投機狂潮，再到2021年WSB論壇的散戶起義，直至2025年結構性失 衡驅動的歷史性行情，白銀擠倉事件每隔十余年便以不同形態重演。每一次擠倉的背后，都是市場結構、宏觀環境與資金 博弈的深刻映射，而每一次行情的終結，又都伴隨著交易所規則的強力干預。本報告系統梳理歷次擠倉事件的核心特征， 深入剖析2025年白銀市場結構性失衡的驅動邏輯，并對2026年擠倉風險進行前瞻展望。

2025年白銀擠倉驅動因素分析：2025年白銀擠倉的根本驅動在于供需基本面出現的結構性失衡。供給端方面，礦山缺乏增 產動力，產量持續下滑。需求端則呈現爆發式增長，工業用銀量大幅增加，2025年全球白銀供需缺口達3660噸。庫存層面， LBMA庫存從2019年的3.25萬噸驟降至2025年10月的約2.39萬噸，跌幅達25%。而2025年同期全球主要白銀ETF持倉共計達2 萬噸左右，鎖定LBMA近80%庫存，大量實物被“金融化鎖倉”，無法進入交割環節。白銀租借利率從正常1%以下飆升至 35.87%，創歷史紀錄，直觀反映了實物極度短缺。此外，美國將白銀納入關鍵礦產清單的關稅預期引發跨市套利，第一階 段白銀從倫敦流向紐約，第二階段因倫敦流動性枯竭觸發反向套利，加劇了市場波動。宏觀層面，美聯儲降息周期、美元 信用擔憂與地緣沖突共同推升避險需求，為擠倉提供了宏觀溫床。

2026年白銀擠倉風險展望：2026年白銀市場處于一種“短期平靜但火藥桶仍在”的狀態。短期來看，擠倉風險因價格回落、 ETF減倉、交割壓力釋放而暫時緩和；中期來看，全球白銀結構性短缺、注冊倉單低位、空頭高度集中等根本性問題并未 解決，擠倉預期將持續存在；極端事件方面，在交易所干預機制的有效制約下，極端擠倉行情發生概率較低。然而，一旦 白銀價格再度沖高，ETF持倉與期貨配倉重新累積，擠倉預期將迅速重燃，銀價可能再次走出擠倉行情。核心關注變量包 括白銀價格走勢、ETF持倉變化、美國關稅政策、美聯儲利率政策以及地緣局勢的演變。