美暢股份（300861）研究報(bào)告：護(hù)城河寬闊，金剛石線龍頭加速成長.pdf

美暢股份（300861）研究報(bào)告：護(hù)城河寬闊，金剛石線龍頭加速成長。金剛石線龍頭，業(yè)績重回高增長軌道。公司是金剛石線龍頭企業(yè)，產(chǎn)品是切割硅 片的關(guān)鍵耗材。歷史上受 531 政策及行業(yè)產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張影響，2019 年?duì)I收及歸母 凈利潤大幅下滑。隨著終端需求轉(zhuǎn)好及行業(yè)落后產(chǎn)能出清，2020 年歸母凈利潤 4.50 億元，同比增加 10.30%，重回增長軌道；2021Q3 歸母凈利潤 5.51 億元， 同比增加 69.73%，業(yè)績加速釋放。2020 年公司毛利率 56.54%，若對 2019 年數(shù) 據(jù)追溯調(diào)整同比改善2.13%；凈利率 37.55%，同比改善3.31%。

金剛石線隨單晶迭代而起，如今 N 型迭代有何影響？在上一輪技術(shù)周期中，對比 游離磨料砂漿切割，金剛石線切割大幅降低單晶生產(chǎn)成本，助力單晶替代多晶。 在下一輪技術(shù)周期中，PERC 效率即將到達(dá)瓶頸，HJT 及 TOPCon 等有望引領(lǐng)電 池技術(shù)升級。一方面，N 型新技術(shù)主要改變電池工藝，對硅片工藝影響不大，預(yù) 計(jì)金剛石線仍有望維持主流技術(shù)路線。另一方面，HJT 由于采用對稱結(jié)構(gòu)、低溫 工藝，減小了翹曲、碎片等風(fēng)險(xiǎn)，更有利于薄片化，有望帶動(dòng)金剛線用量增加。

鎢絲進(jìn)展如何，對金剛線有何沖擊？細(xì)線化可節(jié)省單位硅料，是降本的長期趨勢。 破斷力與線徑、抗拉強(qiáng)度成正比，目前高碳鋼絲（母線）線徑已快接近極限。鎢 絲具有更強(qiáng)的抗拉強(qiáng)度，可以在同等破斷力下將線徑做的更細(xì)，盡管鎢絲價(jià)格較 貴，但測算在高硅料價(jià)格下呈現(xiàn)較好經(jīng)濟(jì)性。目前少數(shù)金剛線公司已在試用，是 未來可能的方向之一。金剛石線通過金屬電鍍方法將金剛石磨料固結(jié)在鋼絲基體 上，主要生產(chǎn)工藝為母線預(yù)處理、母線預(yù)鍍鎳、上砂、加厚鍍鎳等，鎢絲作為母 線新材料，不改變整體工藝，對行業(yè)沖擊較小。

硅片大幅擴(kuò)產(chǎn)競爭加劇，是否會要求金剛石線讓利？歷史上金剛石線價(jià)格快速下 降，導(dǎo)致行業(yè)增量不增利。明年硅片環(huán)節(jié)大幅擴(kuò)產(chǎn)，預(yù)計(jì)硅片規(guī)劃總產(chǎn)能將達(dá)到 385GW，產(chǎn)能過剩競爭加劇，硅片廠商有可能將壓力向上游供應(yīng)商傳導(dǎo)。但是， 考慮到金剛石線占硅片成本約 2%，占非硅成本約 10%多，成本占比較小，疊加 近年來行業(yè)降本速率減緩；在今年硅料大漲、硅片承壓的背景下，金剛石線價(jià)格 基本平穩(wěn)，預(yù)計(jì)明年價(jià)格大幅下降的可能性不大。

如何理解公司的競爭優(yōu)勢？（1）領(lǐng)先的技術(shù)實(shí)力，引領(lǐng)行業(yè)更新迭代。公司掌握 金剛石線生產(chǎn)全套核心技術(shù)，精細(xì)化生產(chǎn)水平行業(yè)領(lǐng)先。首創(chuàng)六線機(jī)、技改升級 九線機(jī)，生產(chǎn)效率大幅提升。細(xì)線化產(chǎn)品迭代引領(lǐng)行業(yè)，新產(chǎn)品已突破 36μm 規(guī) 格。（2）整合上游產(chǎn)業(yè)鏈，形成產(chǎn)業(yè)協(xié)同。公司在主要原材料母線、金剛石微粉、 工字輪等方面均有深入布局，特別是在母線自產(chǎn)的基礎(chǔ)上，計(jì)劃進(jìn)一步向上游黃 絲滲透加強(qiáng)自主供應(yīng)。（3）領(lǐng)先的市場規(guī)模，客戶優(yōu)質(zhì)且粘性較強(qiáng)。公司 2021H1 金剛石線銷量約 1988 萬公里，預(yù)計(jì)市場份額約為 55%。公司客戶資源優(yōu)質(zhì)，是 隆基、晶科、晶澳等大部分主要硅片廠商的重要供應(yīng)商，壞賬風(fēng)險(xiǎn)較小，且由于 產(chǎn)品具有定制屬性，客戶粘性較強(qiáng)。隨著產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，市占率有望進(jìn)一步提升。