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海外黃金股觀察：埃爾拉多黃金，資產優化不斷，發展潛力可期。埃爾拉多黃金資產優化不斷，建設運營經驗豐富。（1）公司發展歷史悠久， 建設運營經驗豐富：公司發展歷史可追溯至1992年，通過持續的收并購，公司 在全球建設運營多個黃金礦山，2023年黃金權益產量為48.5萬盎司。（2）深 耕近東、北美金礦資源，礦山資產持續更替。埃爾拉多黃金是一家全球性的金礦 開采公司，在公司發展歷程中開發過墨西哥、巴西、中國、土耳其、加拿大、希 臘、羅馬尼亞等多個國家的礦山，目前聚焦于土耳其、加拿大和希臘的優質礦山 進行開發，持續開辟新的增長點。（3）老礦山進入成熟期，新項目蓄勢待發：從 財務指標上看，公司營收整體穩中有升，今年以來業績大幅增長，主要受益于黃 金價格上漲。近年來，公司資本支出持續增加，不斷投入 Skouries 等新增項目 開發建設。從公司2024-2027年指引來看，公司黃金產量將繼續保持增長趨勢， 新項目也將帶來銅等其他金屬增量，公司利潤有望持續增長。

埃爾拉多黃金布局多座優質金礦，發展潛力可期。從儲量來看，公司旗下共有6座礦 山貢獻儲量，截至2023 年 9 月份，公司的黃金權益儲量合計為 11.72 百萬盎 司，平均品位為 1.04g/t；從資源量來看，公司旗下共有 10 座礦山貢獻資源量 （9座金礦，1座多金屬礦含銀鉛鋅），公司的黃金資源量（探明+控制的）合計 為22.79 百萬盎司，平均品位為1.02g/t。產量來看，公司黃金產量整體穩中有 升。2018-2023 年，公司黃金產量從34.91 萬盎司增長到48.51 萬盎司，年復 合增長率約6.8%，整體產量呈現穩中有升趨勢，主要受益于Lamaque Complex 礦穩步放量，目前是公司最大黃金生產礦山。成本端來看，公司黃金成本近幾年 小幅上行。2018-2023年，公司黃金現金運營成本從625美元/盎司增長到743 美元/盎司，總現金成本從 650 美元/盎司增長到 850 美元/盎司，全維持成本 （AISC）從 994美元/盎司增長到1220美元/盎司，黃金成本上升主要由于銷售 成本和維持性支出的增加。分礦山來看，集中分布土耳其、加拿大和希臘，土耳 其的核心資產（黃金權益產量占比49.7%）為K??lada?金礦和Efemçukuru 金 礦。加拿大的核心資產（黃金權益產量占比36.5%）為Lamaque Complex金 礦；希臘的核心資產（黃金權益產量占比13.8%）為Olympias金礦。

未來看點：埃爾拉多黃金是中型黃金公司，老礦山逐漸進入成熟期，未來的成長需要關注新礦山能否順利投產及優質資產儲備：1）新項目投產進度。公司 預計Skouries 項目于2025年底商業化生產，到2027年實現黃金產量20萬盎 司，成為公司黃金產量最大的礦山，對應 2023-2027 年公司整體黃金產量的 CAGR 為10%；同時，Skouries 項目也會生產銅精礦，公司預計到2027 年實 現銅礦產量7000萬磅，成為新的業務增長點。2）儲備項目整合開發。除Skouries 項目外，公司還有Perama Hill、Sapes、Bourlamaque礦山處于早期勘探論證 階段，關注公司后期的持續勘探結果。這些礦山資產位于現有在產項目附近，公 司可以最大限度地調動臨近資源進行投入開發，復制現有礦山建設運營經驗，有 利于零散礦山進行整合，降低整體運營成本。3）業務版圖拓展。公司持續收并購 其他中小型礦業公司，公司未來仍計劃通過勘探和收購吸納新的黃金和其他金屬 礦山資源，使用針對性地框架和模型定位最有前景的礦山地點，對投資組合進行 排名和評分，把握新的機會。