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華潤電力研究報告：優質火電構筑深厚底蘊，綠電差異化競爭強化優勢。公司為華潤集團旗下唯一電力平臺，近年來新能源裝機快速增長。截至 2024 年底，公司合計權益裝機容量為 72.43GW，其中火電/風電/光伏/水電占比分 別為 53%/33%/13%1%。2024 年公司營業收入達到 1052.84 億港元，同比增 長 1.9%；實現歸母凈利潤 143.88 億港元，同比增長 30.8%。隨著新能源裝 機規模快速擴大，其利潤貢獻自 2020 年起已經超過了火電，2024 年實現歸 母凈利潤 90.29 億港元，占公司整體業績的 62.8%。

優質火電資產為基，運營管理能力優異。公司火電機組主要分布在江蘇、廣 東、湖北等經濟相對發達的省份，機組利用小時數較高，發電經濟效益較好。 2022-2024 年，公司煤電利用小時分別為 4731/4688/4625 小時，單位燃料成 本分別為 0.339/0.296/0.276 元/千瓦時，火電度電歸母凈利潤分別為 -0.023/0.019/0.034 港元/千瓦時。與火電機組同樣大多位于中東部及沿海地 區的其他全國性火電公司相比，公司單位燃料成本更低，火電度電利潤更高， 在電價和電力負荷相近的背景下，體現出公司優秀的運營管理能力。

在運風電項目差異化競爭，十四五新能源增量可觀。公司大部分新能源項目 位于Ⅳ類資源區，具備差異化競爭優勢，同時相較于大基地項目而言補貼回 款壓力更小。此外，公司依托集團市場化基因，嚴格要求項目收益率，新能 源項目更注重效益而非規模，風光利用小時數均高于行業平均水平，盈利能 力領先。2025 年公司計劃新投產新能源 10GW、煤電 6.09GW，投產后可再 生能源裝機占比將達到 50%，公司“十四五”目標有望達成。

分拆華潤新能源上市，有望緩解資本開支壓力。公司擬分拆華潤新能源赴 A 上市，募集資金 245 億元，用于開發合計 717.5 萬千瓦的新能源及儲能項目。 若華潤新能源上市順利，公司面臨的新能源擴張資本開支壓力有望得到緩解， 雖然分拆上市短期內會稀釋華潤新能源的股比，但募集資金有助于長期增長 潛力釋放，中遠期公司股東仍將顯著受益。