申洲國際研究報(bào)告：垂直一體化壁壘堅(jiān)實(shí)，核心客戶共振+訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化，能見度提升.pdf

申洲國際研究報(bào)告：垂直一體化壁壘堅(jiān)實(shí)，核心客戶共振+訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化，能見度提升。申洲垂直一體化產(chǎn)能布局具備前瞻性和稀缺性： 申洲采用垂直一體化、中國與東南亞產(chǎn)地雙閉環(huán)模式，交期、效率及 盈利能力更優(yōu)，有效規(guī)避地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，減少中間環(huán)節(jié)損耗與成本， 降低品牌商采購管理難度。公司擁有超 25 萬噸面料和 5.5 億件服裝 年產(chǎn)能，海內(nèi)外產(chǎn)能各占約 5 成，預(yù)計(jì) 26 年產(chǎn)能有望增長高單。申 洲產(chǎn)能供不應(yīng)求，業(yè)績增長取決于產(chǎn)能增長，產(chǎn)能釋放驅(qū)動(dòng)力有望從 25H2 起由員工數(shù)增長轉(zhuǎn)向人效提升，帶來效率提升及正向經(jīng)營杠桿。

公司持續(xù)提升在核心客戶的份額以穿越周期，業(yè)績能見度增強(qiáng)： （1）公司在核心客戶份額持續(xù)提升，持續(xù)開拓新客戶，例如近年開 拓本土運(yùn)動(dòng)客戶并成為核心供應(yīng)商，開拓 Lululemon 、Polo 等國際 品牌客戶。公司份額持續(xù)提升體現(xiàn)在公司向品牌客戶的出貨額增長> 品牌自身零售額增長，業(yè)績韌性強(qiáng)。（2）核心客戶態(tài)勢良好，預(yù)計(jì) 25H2 運(yùn)動(dòng)類收入增速修復(fù)對 ASP 和毛利率有正向幫助，四大客戶占約 8 成，Nike 呈探底回升跡象，Adidas25Q3 上調(diào)指引，迅銷指引樂觀。 （3）公司核心能力持續(xù)提升，在低棉功能性及高彈化纖品類已展現(xiàn) 卓越競爭力，成功案例包括跑步服、為阿迪達(dá)斯供應(yīng)的出貨價(jià)達(dá)$12 的足球服等，此類新品兼具量和附加值，優(yōu)化出貨結(jié)構(gòu)及驅(qū)動(dòng)盈利能 力提升。25H1 關(guān)稅壓力下并未參與價(jià)格競爭。

對等關(guān)稅初步落地，行業(yè)格局穩(wěn)定，明后年關(guān)稅分擔(dān)影響有望淡化： 長期而言額外關(guān)稅成本將回歸消費(fèi)者承擔(dān)，方式為新品提價(jià)、品牌尋 求終端折扣改善等。為進(jìn)一步規(guī)避關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)，品牌方存在動(dòng)力尋求提 升本地采購比例，更好符合原產(chǎn)地規(guī)定和溯源要求。過往對于東南亞 鞋服制造廠，其上游紗線/面料/鞋中底等仍一定程度依賴中國產(chǎn)能。 已在東南亞當(dāng)?shù)夭季执笮鸵?guī)模化上游面料產(chǎn)能的公司將受益。