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五新隧裝公司研究報告：布局高景氣增量賽道，并購協(xié)同成長。立足隧道智能裝備領(lǐng)域，穩(wěn)健治理護航良性現(xiàn)金流：公司聚焦隧道施 工與礦山開采智能裝備領(lǐng)域，專業(yè)開展研發(fā)設計、生產(chǎn)、銷售及服務 全流程業(yè)務。業(yè)務覆蓋鐵路、公路、水利水電、礦山開采等多元市場， 同步拓展海外及后市場布局。主要產(chǎn)品已實現(xiàn)鉆爆法全流程設備的自 主研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化布局。2024 年，國家公路領(lǐng)域資金承壓，新開工項目 落地節(jié)奏放緩、存量項目施工進度滯后導致設備采購需求有所收縮。 受此影響，公司營業(yè)總收入階段性回調(diào)，同比-16.26%。2025 年以來， 公司在水利水電、礦山開采方面的積極拓展取得成效，截至 2025 年三 季度末，營收為 5.84 億元，同比-3.30%，降幅較上年收窄。現(xiàn)金流占 凈利潤比重維持在 70%以上，反映出公司回款能力較強；貨幣資金規(guī) 模從 2020 年的 0.52 億元增至 2025 年前三季度的 2.68 億元（同比 +25.54%），現(xiàn)金儲備充足。

隧道施工應用場景持續(xù)拓展，增量市場機遇提升：隧道施工行業(yè)植根 傳統(tǒng)基建，鐵路與公路筑牢行業(yè)基本盤。傳統(tǒng)領(lǐng)域中，隧道作為突破 地形的關(guān)鍵載體，持續(xù)支撐高鐵、城市群及城鎮(zhèn)化韌性基建需求；隨 著傳統(tǒng)基建市場趨于飽和、轉(zhuǎn)向存量，行業(yè)正聚焦水利水電、礦山開 采等增長潛力新領(lǐng)域。1）鐵路隧道：2015 至 2024 年我國運營中鐵路 隧道數(shù)期間 CAGR 為 3.94%。全國鐵路網(wǎng)絡主架構(gòu)已基本建成，行業(yè)市 場規(guī)模維持低速增長，鐵路隧道未來增長空間預計將相應受限。2）公 路隧道：截至 2024 年末，全國累計建成公路隧道 28724 座，總里程 3259.66 萬米。資金層面壓力削弱了對隧道市場的拉動與支撐作用。在 此背景下，隧道市場短期內(nèi)難以延續(xù)此前的高速擴張節(jié)奏。3）水利水 電：隧道在水利水電工程中應用廣泛且功能多元，主要包括引水、灌 溉、防洪等。國家投資增長、抽水蓄能等項目擴容持續(xù)釋放需求。4） 礦山開采：伴隨淺層資源逐步枯竭，深地、深海等復雜地質(zhì)開采成為 必然，對隧道工程產(chǎn)生強烈需求。

公司業(yè)務結(jié)構(gòu)隨應用市場趨勢變化，資產(chǎn)重組打開新增長點：自 2024 年以來，公司積極拓展水利水電與礦山開采等增量領(lǐng)域，逐步成為公 司業(yè)績增長的新生力量。在礦山開采行業(yè)整體刺激擴張的背景下，公司抓住行業(yè)發(fā)展的機會，在礦山開采領(lǐng)域不斷進行迭代升級，成長軌 跡始終以技術(shù)創(chuàng)新為核心驅(qū)動力，實現(xiàn)從場景適配到技術(shù)突破、再到 綠色升級的階梯式跨越。水利水電方面，未來公司將持續(xù)發(fā)揮其在隧 道施工領(lǐng)域的鉆爆法技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢，進一步深耕其中，通過不斷創(chuàng)新 的智能裝備和全流程解決方案，全面賦能國家戰(zhàn)略工程建設。為維持 在鐵路、公路市場綜合服務能力，公司實施重大資產(chǎn)重組，進一步夯 實五新隧裝核心主業(yè)，同時切入高端港口物流設備制造領(lǐng)域，在鞏固 傳統(tǒng)賽道優(yōu)勢的基礎上打造第二增長曲線。

對標海外龍頭，發(fā)展后市場業(yè)務：全球采礦建筑設備與服務供應商安 百拓歷年收入中后市場業(yè)務占比均超過 60%，憑借高質(zhì)量設備與豐富 服務經(jīng)驗的深度融合，構(gòu)建了產(chǎn)品及服務的綜合競爭優(yōu)勢。五新隧裝 聚焦隧道智能裝備領(lǐng)域，在順應行業(yè)發(fā)展趨勢的同時，也關(guān)注到客戶 需求從價到質(zhì)的變遷，開啟了后市場業(yè)務的加速發(fā)展之路，針對性拓 展中期維修保養(yǎng)、再制造整機大修、操作手培訓等增值業(yè)務。