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優然牧業深度報告：優然自若，穩執牛耳。

牧業規模化運營的先行者，數智化轉型筑就穿越周期的經營韌性

優然牧業是規模化養殖先行者。作為中國牧業的龍頭企業，全球最大原料奶供應商，2021 年 在港交所上市。公司以“育種-草業-飼料-奶牛養殖”全產業鏈閉環為核心，覆蓋反芻動物養殖 系統化解決方案（飼料、育種、奶牛超市等），形成“種養結合”的生態優勢。2025 年上半年， 原料奶業務收入占比 76.8%，反芻動物解決方案業務收入占比 23.2%，公司依托“慧牧云”智 慧管理系統、“聚牧城科技”交易平臺及生物育種技術，實現全鏈條數智化轉型。 公司的股權結構穩固，以伊利集團和 PAG 為核心，形成“產業資本+戰略資本”雙輪驅動。伊 利作為控股股東，提供穩定訂單及融資支持；PAG 助力市場化轉型。管理層深耕行業多年，戰 略執行力強，確保“引領中國牧業”目標落地。

解碼奶價波動范式，2025 年奶價已基本止跌，2026 供需有望逐步改善

在乳制品需求基調穩中有升的背景下，國內原奶周期是牧業供給超額擴張或收縮（價格幅度） 與奶牛繁殖泌乳時滯（時間周期）的綜合呈現。奶價的波動直接影響牧場的盈利能力，牧場的 盈虧又決定產能的邊際變化，產能變化經過一定的時滯后轉化為產量變化，再反作用于奶價， 這一循環關系構成原奶周期的運行范式。 乳制品供需缺口或迎收窄拐點，2025 年奶價已基本止跌，2026 供需有望逐步改善。隨著需求 端逐步企穩，而上游牧業牛群淘汰、產能去化 2025 年呈現出加速的趨勢，原奶價格在 2025 年 下半年已基本止跌。而隨著奶價企穩、供需均衡，下游直接價格競爭有望邊際減弱，噴粉、淘 牛、保理等動作造成的減值損失也將減少，盈利改善可期。

以原奶業務為基，新業務構建協同優勢，奶價企穩驅動價值回歸

原料奶業務作為優然的發展基石，與伊利長期穩定合作，2025 年上半年原料奶銷量同比增 15.8%至 204 萬噸。公司現有 100 座牧場覆蓋 17 省，成母牛占比提升至 53.5%，單產效率持 續優化。同時，奶山羊存欄量同比增 11.9%，育種胚胎銷量增 13.5%，多元化布局對沖周期風 險。此外，公司依托全產業鏈協同——育種（國內最大奶牛育種企業）、飼料（反芻動物飼料龍 頭）、養殖一體化，降低成本波動風險。“慧牧云”系統實現精準飼喂與牛群健康管理，公斤奶 飼料成本同比下降。 隨著奶價的企穩修復，盈利端有望逐步改善。2025 年上半年公司原奶均價 3.87 元/公斤（同比 降約 7%），但特色奶維持高溢價能力（較市場均價高約 17%），未來隨著行業的供需平衡，奶 價企穩疊加牛肉價格上行對淘汰牛損益的改善，公司的利潤有望實現持續改善。