攜程集團研究報告：穿越周期的OTA領導者，首予買入.pdf

攜程集團研究報告：穿越周期的OTA領導者，首予買入。國內 OTA 龍頭，交易規模全球第一梯隊：2018-2020 年，攜程連續三年位列全球 OTA 平臺交易規模第一，2019 年 GMV 為 8,650 億元。經過超 20 年的能力建設 和投資布局，已構建成熟領先的一站式在線旅行服務能力，旗下品牌包括攜程旅 行（商旅/中高客群）、去哪兒（年輕用戶）、Trip.com（國際 OTA 業務）、Skyscanner （國際機票），并通過同程旅行分銷下沉市場酒店庫存。

供應鏈優勢及中高客群用戶心智穩固：與酒店合作以保留房模式為主，系統直連 實現高效預訂，并在會員權益、營銷經營層面數字賦能酒店。中高星酒店份額穩 定，貢獻 70-80%酒店收入，同高端連鎖酒店集團的戰略合作穩定，投資首旅酒 店/華住/亞朵，拓展供給資源能力。

國際化戰略打開增量空間：國際業務包括出境游+純國際業務，公司通過投資/收 購海外 OTA 平臺、國際酒店/航司合作等建立供給資源，2019 年出境+純國際業 務收入占比超 40%。3Q23 出境游酒店及機票預訂恢復至 2019 年同期的 80%， 純國際 Trip.com/Skyscanner 總收入占比各自約為 6%。出境游人均花費為國內游 的 6 倍、國際機票、酒店變現率更高，海外業務拓展有望提升商業化空間。

財務預測：我們預計 2024 年收入為 512 億元，2023E-2026E CAGR 為 14%，其中 住宿預訂/交通票務/旅游度假/商旅管理增 12.9%/ 13.4%/ 26%/ 16%，受益于國內 用戶復購及單均消費提升、出境及國際業務拓展。預計 2024 年/2025 年/2026 年 經調整凈利潤率為 118 億元/141 億元/166 億元，凈利潤率或穩定在 25%左右， 隨市場、技術戰略投入而小幅波動。