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新諾威研究報(bào)告：創(chuàng)新加碼重塑估值，雙輪發(fā)展助力巨頭轉(zhuǎn)型。研發(fā)能力具備全球競(jìng)爭(zhēng)力，ADC 與 mRNA 平臺(tái)有望孵化重磅炸彈： 公司并購(gòu)巨石生物獲得全流程 ADC 研發(fā)平臺(tái)，截至 25 年 2 月共有 8 款 ADC 產(chǎn)品進(jìn)入臨床階段，3 款產(chǎn)品已完成海外授權(quán)。核心品種 中，SYS6010（EGFR ADC）在奧希替尼耐藥突變非小細(xì)胞肺癌 PDX 模型中腫瘤抑制率超 80%，臨床前安全性窗口顯著優(yōu)于同類，我們 看好其出海可能性；SYSA1801（CLDN18.2 ADC）針對(duì) CLDN18.2 高表達(dá)胃癌患者 ORR 為 47%，≥3 級(jí) TRAE 僅 24.2%，安全性領(lǐng)跑 同類競(jìng)品；SYS6002（Nectin4 ADC）治療 UC/CC/HNSCC 的 ORR 達(dá) 到 42%，細(xì)分適應(yīng)癥開發(fā)潛力可期；mRNA 平臺(tái)同樣完成產(chǎn)業(yè)化驗(yàn) 證，自主研發(fā)的新冠疫苗國(guó)內(nèi)獲緊急使用，RSV 疫苗、HPV 治療疫 苗及 VZV 疫苗快速推進(jìn)中。

現(xiàn)金流業(yè)務(wù)矩陣成型，PD-1 單抗+生物類似物+石藥百克構(gòu)筑安全邊 際：恩朗蘇拜單抗（PD-1）乳腺癌 3L、奧馬珠單抗類似物慢性自發(fā) 性蕁麻疹、中重度過敏性哮喘均已獲批上市；烏司奴、帕妥珠單抗類 似物處于 III 期臨床，未來(lái)三年上市后有望與石藥銷售團(tuán)隊(duì)深度協(xié) 同，快速釋放商業(yè)化價(jià)值；石藥百克并購(gòu)協(xié)議承諾 24-26 年凈利潤(rùn)不 低于 4.4/3.9/4.4 億元彰顯盈利兌現(xiàn)信心。核心品種津優(yōu)力（長(zhǎng)效升白 藥）國(guó)內(nèi)市占率穩(wěn)居首位，1 類新藥 TG103（GLP-1-Fc）與周制劑司 美格魯肽類似物預(yù)計(jì) 2026 年上市。同時(shí)差異化布局月制劑司美，遠(yuǎn) 期溢價(jià)空間可期。

傳統(tǒng)主業(yè)企穩(wěn)回升，咖啡因+阿卡波糖構(gòu)筑基石：咖啡因出口單價(jià)于 2022Q2 見頂后，2024Q2 出口單價(jià)已回落至 2017-2020 年平均值（約 9 美元/噸），量增邏輯成為核心驅(qū)動(dòng)，預(yù)計(jì) 25-26 年咖啡因收入恢復(fù) 正增長(zhǎng)；石藥圣雪阿卡波糖承諾 24 年凈利潤(rùn) 1.02 億元，24 年已規(guī) 劃產(chǎn)能 280 噸（23 年 200 噸，同比+25%），預(yù)計(jì) 25-26 年阿卡波糖 銷量保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。