健友股份研究報(bào)告：生物類似藥進(jìn)入放量元年，成功構(gòu)筑第三引擎.pdf

健友股份研究報(bào)告：生物類似藥進(jìn)入放量元年，成功構(gòu)筑第三引擎。2018年3月我們發(fā)布了第一篇公司深度《揚(yáng)帆起航的注射劑出口新秀》，重點(diǎn)闡述 了公司從肝素原料藥，向肝素注射劑以及其他小分子注射劑出海的業(yè)務(wù)升級(jí)機(jī)遇，并 于2019年2月發(fā)布了《非洲豬瘟對(duì)肝素行業(yè)影響幾何？》的肝素行業(yè)深度報(bào)告，強(qiáng) 調(diào)了肝素產(chǎn)業(yè)鏈尤其是健友在其中的機(jī)會(huì)。公司在注射劑出口第二成長(zhǎng)曲線與肝素產(chǎn) 業(yè)機(jī)遇的雙輪驅(qū)動(dòng)下迎來非常好的發(fā)展階段，也在后續(xù)肝素行業(yè)回落、新冠疫情、國(guó) 內(nèi)集采等因素下面臨階段擾動(dòng)。當(dāng)前，在生物類似物出海收獲前夕，我們發(fā)布第二篇 深度，看好公司第三引擎驅(qū)動(dòng)成長(zhǎng)。

原研專利集中到期、IRA法案+賠付重構(gòu)背景下，生物類似物迎來黃金發(fā)展階段，公 司多個(gè)大單品獲批在即，打開成長(zhǎng)空間。產(chǎn)品方面，2024年6月，健友從Coherus購 入阿達(dá)木單抗生物類似藥（Yusimry）借此以高性價(jià)比方式進(jìn)入美國(guó)市場(chǎng)，現(xiàn)已進(jìn)入 銷量爬坡階段；2025年利拉魯肽注射液成功獲批，美國(guó)市場(chǎng)僅原研和Hikma的同規(guī) 格的注射液獲批；格拉替雷、白蛋白紫杉醇等大品種均有望于2025年接續(xù)獲批上市； 與通化東寶達(dá)成獨(dú)家許可協(xié)議的甘精、門冬、賴脯胰島素有望于2026年獲批。在IRA 法案促使賠付結(jié)構(gòu)變革，原研藥專利到期潮引發(fā)競(jìng)爭(zhēng)格局重塑背景下，生物類似藥的 低價(jià)優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步凸顯，市場(chǎng)規(guī)模有望快速擴(kuò)大并持續(xù)提升滲透率。渠道方面，公司小 分子注射劑的成功驗(yàn)證了Meitheal團(tuán)隊(duì)強(qiáng)大的商業(yè)化能力，并不斷完善對(duì)于美國(guó)醫(yī) 保、院外渠道的理解，持續(xù)優(yōu)化渠道能力。公司大分子生物類似物有望在Meitheal 的加持下，迅速放量，拉動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

小分子注射劑出海領(lǐng)航者，非肝素制劑矩陣不斷擴(kuò)大。美國(guó)注射劑型仿制藥常年短缺， 印度并無領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局較好，盈利空間可觀。公司研產(chǎn)銷一體化布局，擁 有12條通過美國(guó)FDA批準(zhǔn)的無菌注射劑生產(chǎn)線；已有100多個(gè)ANDA批件，居國(guó) 內(nèi)同類企業(yè)首位且穩(wěn)定增加，具備可接續(xù)性。除了中美市場(chǎng)基本盤外，公司還在歐洲、 巴西等全球其他市場(chǎng)拓展業(yè)務(wù)。我們預(yù)計(jì)隨著注射劑ANDA不斷獲批，大產(chǎn)品市占率 持續(xù)提升，海外小分子注射劑有望持續(xù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定增量。

國(guó)內(nèi)制劑與肝素原料藥，壓制因素出清，步入穩(wěn)健階段。國(guó)內(nèi)制劑，公司主要肝素產(chǎn) 品依諾肝素鈉注射液和那曲肝素鈣注射液均已在第八批全國(guó)集采中標(biāo)，集采影響基本 消化，市場(chǎng)份額持續(xù)提升。截至第十批集采，公司共7個(gè)制劑產(chǎn)品中標(biāo)，“光腳”產(chǎn) 品帶來增量。肝素原料藥，1）此前較長(zhǎng)期的價(jià)格調(diào)整帶來的去產(chǎn)能、去庫存已逐步 邁入尾聲階段，預(yù)計(jì)2025年肝素原料價(jià)格有望筑底企穩(wěn)。2）公司已于2023年對(duì)肝 素原料藥及其主要原材料計(jì)提了12.4億存貨減值，風(fēng)險(xiǎn)得到大幅釋放。我們預(yù)計(jì)肝素 原料藥業(yè)務(wù)趨于穩(wěn)中有升態(tài)勢(shì)。