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乘用車整車行業2025年中期投資策略：政策促需，高端加速，智能升維。回顧 2025H1：補貼驅動需求 新能源超預期滲透 高端化+出海提振盈利。 2025 年初，伴隨以舊換新政策延續，汽車消費潛力進一步釋放；2025M1-4 乘 用車累計批發銷量 858.4 萬輛，同比+11.7%，其中燃油乘用車同比-6.3%，新 能源乘用車同比+44.3%；價格方面，整體價格競爭相對激烈，折扣放大力度加 速。結構方面：1）新能源：新能源滲透率整體保持穩定，2025 M1-4 新能源乘 用車批發滲透率 46.8%，同比+10.6pct；上險滲透率 49.3%，同比提升+10.4pct； 2）自主：尾部合資加速出清，2025M1-4 自主乘用車批發份額達 68.6%，同比 +8.0pct，吉利、奇瑞、小米份額提升明顯；3）高端化：2025M1-4 自主在 25- 30、30-40、40 萬元 以 上價 格帶 份額 分別為 59%、36%、21%， 同比 +13.8/+2.6/+2.5pct；4）出海：受俄羅斯市場下滑影響，2025M1-4 乘用車出 口 155.1 萬輛，同比+0.9%，相對平淡。盈利能力方面，受益規模效應、匯兌正 收益，整車企業整體盈利尚佳。

展望 2025H2：總量端來看，報廢置換+增換購持續驅動終端銷量上行。2025 年以舊換新政策延續，為需求提供支撐，我們預計 2025 年上險銷量 2,440 萬輛， 同比+7.0%，批發銷量 2,930 萬輛，同比+6.4%；結構端，2026 至 2027 年， 購置新能源車輛減半征收購置稅，免稅額不超過 1.5 萬元，我們預計 2025H2 新 能源滲透率將加速提升，預計 2025 年新能源上險銷量 1,470 萬輛，同比+35.7%； 批發銷量 1,650 萬輛，同比+34.6%。

1）競爭格局：合資加速退坡 自主中高端替代加速。我們認為：1）2025 年市場 格局更為明晰，15 萬元以下的自主車企龍頭地位顯現，多數合資車企已難有價 格大幅下探的空間，預計 2025 年自主車企份額有望超過 70%；2）15 萬元內： 頭部品牌和車型長期保持穩定的領先優勢，看好吉利通過 5-15 萬元的新品矩陣 進一步沖擊燃油車市場，爭奪龍二的地位；小鵬和零跑同樣有望在此價格帶中憑 借智能化及性價比優勢獲得較高的銷量增速；2）20-25 萬元：看好小米挑戰競 爭格局，持續觀察比亞迪、吉利極氪的產品競爭力；3）高端市場：BBA 享有定 價權但品牌力持續受損，華為和小米有望憑借其需求把握、營銷能力、生態優勢 搶占份額，小米憑借 SU7 ultra 樹立高端品牌力，看好華為系、小米和理想通過 品牌力和科技能力迎來銷量的提升。

2）智能化：智駕算法升級，功能體驗提升。2025H1，小鵬發布首款 15 萬元以 內搭載城市 NOA 的高階智駕產品 Mona Max，零跑在 15 萬元以內車型配置激 光雷達，多車企發布全系智駕規劃，智駕在技術能力和普及速度方面加速推進。 展望 2025H2，智能化將呈現出智駕價格下探、VLA 大模型加速上車、硬件算力 提升以及 Door2 Door 智能駕駛加速普及等四大趨勢。看好小鵬、理想、華為等 智駕領先車企憑借技術優勢強化產品競爭力。

3）出海：技術+本地化共同驅動出海，自主空間廣闊。2025H1 出口受俄羅斯市 場下滑影響表現一般，但比亞迪憑借新能源出海獲得較高增速；下半年自主車企 將進一步加大出口和出海力度：比亞迪、長安等海外工廠逐步落地；零跑反向合 資 Stellantis，加速拓展歐洲新能源汽車市場。我們預計 2025 年乘用車出海銷 量（包括海外生產）將達到 570 萬輛，同比+17.0%。自主新能源汽車技術具備 優勢+燃油汽車憑借性價比搶奪份額，疊加海外建廠加速，出海空間廣闊。