地方化債系列之四：2025年新增地方債限額的使用特點及展望.pdf

地方化債系列之四：2025年新增地方債限額的使用特點及展望。今年地方債新增限額分給自審自發省的比例最高，限額使用進度偏慢，項目建設債占比下降，這都說明新增地方債的防風險功能在強化，會使得政 府債供給對債市的負面影響減弱。1）今年地方債新增限額分給自審自發省的比例最高，重點省份額度只是恢復性增長。近兩年有10個省份新增地 方債限額出現負增長，其中除了河南外均是重點省份。自審自發省主要是債務壓力小的省份，近兩年新增限額平均增速顯著超過全國整體。2）今 年特殊再融資債發行較快，新增地方債發行較慢，新增地方債內的項目建設債和非自審自發省地方債尤其慢。今年新增地方債發行速度在近6年中 僅快于2021年，可能是因為特殊再融資債發行占用了發行窗口以及穩增長壓力下降。細分來看，今年項目建設債和非自審自發省地方債拖慢了新增 地方債整體發行速度。3）今年新增地方債中的項目建設債發行占比明顯下降，項目建設新增債本身的穩增長功能也在弱化。解決政府拖欠企業賬 款等用途使得今年新增地方債發行額中項目建設債占比明顯下降。項目建設專項債今年新增或重啟的細分用途主要是土地儲備，說明項目建設專項 債本身的穩增長功能也在下降。4）新增地方債更少支持項目建設、更少支持重點省份的做法會使得政府債供給對利率的負面影響減弱。項目建設 占比下降會降低政府債拉動GDP的作用，重點省份占比下降會降低高息資產供給。

年內展望：或不提前使用2026年置換隱債限額，11-12月地方債凈融資或大體相當。結存限額目前使用進度偏慢，因此今年政府可能不會提前使用 2026年置換隱債限額。考慮結存限額后，11月、12月地方債凈融資或分別有5164億元和5167億元。

2026年展望：據十五五規劃建議等文件，2026年財政政策或會強調可持續性，或會帶動政府債務增量穩中有降，地方債增量則下降更多；新增地方 債發行或較今年提速，或帶動2026年一季度政府債供給或同比上升。據十五五規劃建議等文件，2026年政府債務增量或穩中有降，地方債增量占政 府債增量的比重或也下降。定量測算下，2026年政府債增量或為14萬億，較2025年下降約0.3萬億，其中地方債增量或為7.2萬億，較2025年下降約 0.5萬億。據財政部表態，2026年新增地方債發行或提速，項目建設債發行比重或略降。