浙商證券研究報告：深耕浙江，區位優勢帶動業務發展.pdf

浙商證券研究報告：深耕浙江，區位優勢帶動業務發展。深耕浙江，區位優勢支撐經紀+投行業務長期發展。浙商證券為浙江省首家 國有控股的上市券商。截至 2024/5/6，公司 74 家（占比 57%）分支機構地處 浙江省內，數量僅次于財通證券。截至 23 年底，公司企業債+公司債承銷金 額市占率連續 5 年浙江省內第一，債承業務本土化特色突出。公司以輕資產 業務為主導，受經紀+投行雙輪驅動。2020~2023 年公司經紀+投行業務收入 平均貢獻營收 53.6%（行業平均為 43.4%），其中經紀業務收入占比平均為 35%（行業平均 29.5%），投行業務收入占比平均為 18.6%（行業平均 13.9%）。浙江省經濟發達，民間資本活躍、客戶資源豐富，有利于支撐公司 財富管理與投行業務的長期發展。

代銷+機構增幅亮眼，財富管理業務轉型加速，傭金率下滑趨勢放緩。 2018~2023 年，公司經紀業務手續費凈收入市占率提升 1.36pct 至 2.27%。拆 分 經 紀 業 務 收 入 結 構 ， 2018~2023 年 ， 代 銷 收 入 占 比 提 升 +6.46pct 至 14.51%；席位租賃收入占比提升+18.36pct 至 23.17%，2018~2023 年收入行業 排名（以上市券商為口徑）由 25 位提升至第 16 位。財富管理業務轉型加速 下，公司手續費率下滑趨勢相比行業放緩。2014 年公司手續費率比行業低約 萬分之一（浙商/行業分別為 6.05?/7.11?），缺口在 2014~2018 年間逐漸收 攏，至 2023 年 公 司 手 續 費 率 已 略 高 于 行 業 （ 浙 商 / 行業分別為 2.37?/2.32?）。

金融產業布局多元化，參控股公司表現分化。（1）通過子公司浙商資管并設 立浙商基金開展資管業務，2018~2023 年凈利潤貢獻率分別為 5.15%/0.03%。 浙商基金于 2021 年扭虧為盈。考慮到民生人壽是浙商基金的控股股東（持股 比例 50%），且浙商資管已獲得公募牌照，浙江基金布局對公司的重要性或已 不再突出，預計在資管業務方面將以資管子公司為重點布局。（2）通過控股 子公司浙商期貨開展期貨業務，2018~2023 年凈利潤貢獻率為 10.68%。浙商 期貨凈利潤市占率約為 2.2%，傭金率水平連續 10 年高于行業（2023 年公司/ 行業經紀傭金率水平分別為 0.626?/0.206?）。（3）通過另類投資子公司浙 商投資及 PE 基金管理子公司浙商資本開展自營投資業務，凈利潤貢獻率合計 1%左右。23 年自營收益率實現觸底反彈。

擬受讓國都，有望實現業務互補、提升綜合實力。23 年 3 月，浙商證券參與 競拍民生證券股權失敗，于同年 12 月再次嘗試外延擴張，瞄準國都，意在成 為國都證券大股東，預計補齊區域短板、間接獲得公募巨頭中歐基金股權以 補齊資管短板是主要增益。浙商深耕浙江，國都分支機構分布以北京、河 南、山東為主，若兩者結合可以整合各區資源。合并后，浙商資本實力將獲 得提升，有助于實現公司 2030 年向“中大型券商邁進”的遠景目標。